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特朗普宣布将对中国所有进口商品再加征10%关税,以应对芬太尼问题。市场对此反应不一,但存在低估特朗普未来加码关税的风险。贸易战可能带来通缩效应,且关税主要由美国承担。
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北京时间今天早晨7点半,特朗普在Truth Society上宣布,将 “对中国所有的进口商品,在所有额外关税的基础上,再额外加征10%关税”(we will be charging China an additional 10% tariff, above any additional tariffs),直到“(向美国输出芬太尼)的行为停止”(until such time they stop)。芬太尼是阿片类止痛药,也是目前美国目前最严重的成瘾类药物,无论1.0时期还是2.0时期,将芬太尼的滥用归罪于中国都是特朗普团队惯用的政治伎俩。

从字面表述看,10%的关税是加到现有关税之上。根据PIIE的统计,在经历了2018-19年的贸易摩擦后,目前美国对华进口品的平均关税为19.3%,被征收关税的商品占比约为2/3。按此看,如果10%关税落地,则中国对美的平均关税将上升到大约30%。市场盛传的60-100%的对华关税实际上来源于今年年初华盛顿邮报的报道。特朗普本人仅在接受福克斯电视台采访时表示过“可能对中国加征60%以上关税”,但并未公开宣布或承诺。

图1:中国对美进口品 vs 美国对中国进口品的平均关税

有观点对10%关税报以乐观态度。乐观派有两个理由。一是加征10%关税是有条件的——如果中国能够在特朗普上台前,在限制芬太尼问题上有所进展,或者哪怕能够和特朗普团队走上谈判桌,则10%关税并不必然加征。二是此前市场预期美对华关税将升至60-100%,而这次仅额外加征10%,不及预期,因此为利好。

这些观点可能低估了特朗普未来加码关税的风险和速度。

一是宣布10%关税的时点早于预期。多数市场参与者认为,特朗普团队最早也要在1月20号正式宣布就职后才能发起新一轮贸易摩擦。一些乐观观点更是认为,发起新一轮301调查需要数月,因此关税落地需要到下半年。但这次事件显示,特朗普完全可以在上任前就通过社交媒体来提前宣布各类制裁和关税行为,以提前进行他最擅长的“极限施压”。同时,他大概率会使用1977年的《国际紧急经济权力法》(IEEPA)而非301来加征关税,IEEPA无需任何调查,也无需通过国会,可以在宣布紧急状态后立即加征关税,其赋予总统极高的自由度和极低的时间成本。

二是它暗示特朗普2.0时期的关税政策仍将具有极强的“随意性”和“难预测性”。这种在社交媒体上直接宣布关税的行为颇具特朗普色彩,和1.0时期的“推特治国”如出一辙,并不支持一些政治观察者所认为的“特朗普2.0时期将变得更加温和、更建制派”的观点。从1.0时期看,特朗普加关税行为在事前几乎无法预判。一个典型案例是2019年8月初,他毫无征兆地突然宣布对华3000亿商品额外加征10%关税。据媒体报道,当时原因是特朗普听取了时任财政部长姆努钦和贸易代表莱特希泽的汇报,认为“中美谈判空手而归”,故直接在推特上宣布加关税,并拒绝了姆努钦提前通知中国的建议,引发市场剧烈波动。

三是10%关税大概率只是本轮贸易摩擦的起点。在特朗普1.0时期,其加关税行为是逐步升级的。其中第一阶段仅仅是对340亿美元的商品加征25%关税,而最终则将5000亿商品的平均关税加至近20%(图)。特朗普2.0时期的政治承诺远不仅限于控制毒品,在中美贸易赤字、一阶段贸易协议的执行情况、中国知识产权等问题上都对中国有无端指责。如果能因芬太尼问题对华加10%关税,那么其他任何问题都可以作为加关税的理由,最终的关税幅度很可能远超目前宣布的水平。

不少研究发现,2018-2019年的贸易战1.0时期,中国出口品的税前价格并未出现下降,即关税100%的由美方承担了。例如,Fajgelbaum et al(2020)的QJE文章“The return to protectionism”发现,关税对美国税后进口品的传导系数为100%,Amiti et al(2019)和Cavallo et al(2020)同样发现其传导系数不显著异于1。特别的,Fajgelbaum et al(2021)和Amiti et al(2020)发现,即便在关税加征后的1年里,被加征关税的商品的价格仍然100%传导到了进口品价格上。类似的,Chang et al(2021)和Ma et al(2021)利用中国数据,同样发现了这一结论,即关税没有压低中国出口品的税前价格,而是完全推升了美国进口品的税后价格。

另一些研究发现,关税主要由美国进口商承担了,只有极少部分传导至美国的最终消费品。Cavallo et al(2021)收集了2家美国大型线上零售商的零售价格,发现尽管零售商的进货价格因关税而显著上升,但其出售给消费者的价格并没有显著改变——特定商品的20%的关税税率仅仅推升了其零售价格(相较于没有被加征关税的类似产品)大约1%。

从总量上看,由于贸易战冲击全球大宗商品价格,因此上轮贸易战整体是通缩而非通胀的。2008年全球金融危机后,由于投机资金大量涌入全球能源市场,使得能源的金融属性大幅增强,表现为能源价格受全球金融条件的影响程度加剧。2018四季度开始,贸易摩擦不断升级引发美元升值、美股下跌和全球风险情绪恶化,美国金融条件全面收紧引发全球能源价格在18年四季度出现30%下跌,带动美国CPI通胀由2018年年中2.9%的高点,下降到2019年的2%以下。同时,由于股市下跌冲击美国居民内需,核心CPI也由2.4%一度下降到2%附近。

图2:美国总量通胀、能源通胀与核心通胀

本轮贸易战如果无序升级,同样可能带来较强的通缩而非通胀效应。一是美国股市当前估值较高,卡斯席勒周期调整的PE倍数(CAPE)已经升至36.4倍,远高于2018年的31倍左右,一旦下跌对美居民的财富和总需求的冲击可能更加显著;二当前全球制造业周期仍处于萧条区间,大宗商品价格本就较为脆弱。贸易摩擦升级叠加特朗普原油增产计划势必冲击能源价格,对美国通胀的负向影响将立竿见影;三是由于上轮贸易摩擦以来,中国对美直接出口持续萎缩,因此当前中国出口占美国进口品的比例已经由22%下降到14%(图),占美国总消费的比例仅2%,且其中还包括了大量中间品。再考虑到汇率波动和中间商可能吸收部分关税冲击,因此即便额外加征40个百分点的关税,对美国通胀也仅会造成约0.3-0.4个百分点的推升,通胀性有限。

图3:中国对美出口占比(%)

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DeggGlobalMacroFin

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