（报告出品方/作者：广发证券，糜韩杰，左琴琴）
一、纺织服装行业概述：营收与扣非归母净利润大幅增长，疫情后持续复苏
2021年前三季度，被选中的61家主要上市公司实现营业收入1572.2亿元，同比上升19.8%，实现扣非归母净利润100.3亿元，同比上升183.8%，主要由于上年同期受国内和全球疫情影响，基数较低，今年纺织制造板块受益出口国欧美疫情转好、越南疫情导致海外订单转移至国内以及成本上涨，受益于库存升值；服装家纺板块受益国内疫情、自然灾害虽零星反复，内需偏弱，但整体趋于平稳。
从资本市场表现来看，2021年至今纺织服装行业表现优于大盘。2021年前三季度（截至2021年9月30日），SW纺织服装和沪深300涨幅分别为1.8%和0.7%，其中，SW纺织制造和SW服装家纺涨跌幅分别为1.3%和2.0%。纺织制造板块走势强于服装家纺板块，主要由于越南疫情严重，工厂停工导致海外订单转移至国内，欧美零售持续复苏，下游订单回暖，同时受益于产品成本加成定价，在原材料价格持续上涨的背景下，库存升值。从2009年初至今，SW纺织服装PE(TTM) 最大值为63.14倍，最小值为16.02倍，中位数为25.59倍，截至2021年10月31日，SW纺织服装PE(TTM) 26.11倍，处于中等偏下水平。
从股息率情况来看，截至2021年9月30日，纺织服装行业股息率为1.9%，在28个行业中排名第10名，股息率处于中上水平。
从基金持仓近六年的数据来看，公募基金重仓持股纺织服装行业占比自16Q1起呈现持续下降的趋势，在17Q3达到最低值0.23%，接着反弹至18Q2的0.77%后又开始下降，20Q3创新低达0.11%，此后连续回升三个季度。21Q3环比下降0.10个百分点至0.16%，变动趋势基本与纺织服装行业占A股流通总市值的比例趋势相同，但是16Q3至今持续低于纺织服装行业占A股总市值的比例，这一比例在21Q3为0.65%，较21Q2环比下降0.11个百分点。分拆纺织制造与服装家纺子板块看，公募基金重仓持股纺织制造板块占比21Q3为0.02%，环比21Q2上升0.01个百分点；公募基金重仓持股服装家纺板块21Q3为0.14%，环比21Q2下降0.11个百分点。
二、纺织服装行业 2021 前三季度经营情况回顾
（一）营业收入
2021年前三季度纺织服装行业整体营收1572.2亿元，同比上升19.8%，增幅较2021H1的23.9%有所下降。分行业来看，纺织制造板块2021Q1/2021H1/2021Q1-3营收分别为178.5/382.8/593.1亿元，分别同比增长31.8%/27.6%/24.4%，主要由于去年同期受国内疫情影响，企业复工复产推迟，同时欧美下游客户订单取消，基数较低，且今年部分企业本地过节提前上班导致产能利用率提升，另外三季度越南疫情严重，海外订单回流；欧美零售持续复苏；原材料价格持续上涨，库存升值。
服装家纺板块2021Q1/2021H1/21Q1-3营收分别为323/662/979亿元，分别同比增长37.2%/21.8%/16.4%，主要由于上年同期受国内疫情影响，基数较低，且今年国内疫情整体区域平稳，消费者信心不断恢复，三季度增速放缓主要由于内需偏弱影响服装家纺消费，区域疫情反复和自然灾害影响终端零售，以及去年电商基数较高，第三季度线上销售明显放缓。
排除其他纺织、其他服装类公司，对毛纺、棉纺、印染、辅料、皮革、无纺布、男装、女装、休闲、鞋帽、家纺、内衣、户外体育、童装等主要细分子行业进行横向对比。
纺织制造板块中，2021年前三季度，除无纺布、皮革外各个细分子行业营收增速均达到双位数。无纺布营收较2020年同期下降26.8%，皮革营收较2020年同期下降2.0%。和2019年同期相比，除印染和皮革外，毛纺、无纺布、辅料、棉纺等子行业营收实现正增长。（报告来源：未来智库）
服装家纺板块中，2021年前三季度，各子行业营收增速均实现正增长，其中女装、男装、休闲装、鞋帽、家纺、户外行业营收增速实现双位数增长。和2019年前三季度相比，男装、女装、家纺等子行业营收实现正增长。
（二）净利润
2021前三季度纺织服装行业整体扣非归母净利润100.3亿元，同比增长183.8%。分板块来看，纺织制造板块2021H1/2021Q1-3扣非归母净利润分别为23.1/35.7亿元，同比增速分别为142.4%/147.2%；服装家纺板块2021H1/2021Q1-3扣非归母净利润分别为47.6/64.6亿元，同比增速分别为190.4%/209.1%。
排除其他纺织、其他服装，对毛纺、棉纺、印染、辅料、无纺布、皮革、男装、女装、休闲、鞋帽、家纺、内衣、户外体育、童装等主要细分子行业进行横向对比。纺织制造板块中，2021年前三季度，除无纺布外其他各细分子行业净利润增速均超三位数。和2019年前三季度相比，辅料等子行业净利润实现正增长。
服装家纺板块中，2021年前三季度各子行业复苏强劲，除户外，其余子行业净利润均有增长。其中，内衣、休闲、女装、鞋帽子行业均实现三位数以上增长。和2019年前三季度相比，休闲、家纺、女装、内衣等子行业净利润实现正增长。
纺织制造板块中，和2019年前三季度相比，辅料等子行业营收和扣非归母净利润均实现正增长。服装家纺板块中，和2019年前三季度相比，女装、家纺等子行业营收和扣非归母净利润实现正增长。
（三）毛利率
纺织服装整体行业毛利率有所回升，2021年前三季度毛利率为33.2%，同比提升1.9个百分点。其中，2021年前三季度，纺织制造板块毛利率为18.8%，同比提升0.5个百分点；服装家纺板块2021年前三季度毛利率为44.2%，同比提升3.7个百分点，主要由于会计准则调整，商场收入按照总额法确认，另外伴随国内疫情趋于平稳，消费回暖，折扣减少。
排除其他纺织、其他服装类公司，对细分子行业进行横向对比。与2020前三季度相比，除无纺布、辅料外，纺织制造板块其余子行业毛利率均有所上升，其中无纺布的毛利率水平同比降幅较大，主要由于疫情常态化，防疫物资价格有所回落。而服装家纺板块中，除户外行业外，其他子行业毛利率均保持稳定或有所上升。
（四）销售费用率、管理费用率
2021年三季度，纺织服装行业销售费用率为15.0%，较2020同期减少0.7个百分点；管理费用率5.3%，较2020年同期减少0.7个百分点。分板块看，2021年三季度，纺织制造板块销售费用率为2.3%，较2020年同期减少1.1个百分点；管理费用率为4.1%，较2020年同期减少0.7个百分点。2021年三季度，服装家纺板块销售费用率为25.4%，较2020年同期上升1.0个百分点，主要由于商场提成费用进入销售费用；管理费用率为6.4%，较2020年同期减少0.4个百分点。
排除其他纺织、其他服装类公司，对细分子行业进行横向对比。
纺织制造板块中，辅料子行业的销售费用率和管理费用率最高，主要由于辅料行业客户及订单比较分散；服装家纺板块中，销售费用率最高的是女装子行业，因为女装直营占比较高，同时上市公司以高端女装为主，营销推广费用较高；管理费用率最高的是户外子行业。
2021年三季度，纺织制造板块中，除毛纺和无纺布子行业外，其余子行业销售费用率同比都有所下降，主要由于费用较为刚性，营收大幅回升；除无纺布子行业，其余纺织制造板块子行业管理费用率同比都有所下降。2021年三季度，服装家纺板块中，除男装、女装、鞋帽、童装子行业，其余子行业销售费用率均有所下降；除童装子行业外，其余服装家纺子行业管理费用率均有所下降。
（五）存货
纺织服装行业的存货周转率加快，营运质量提升，2017-2020年存货周转率逐年下降，但2021年三季度年华存货周转率为2.0次，较去年同期有所上升。分板块看，纺织制造板块2021年三季度化存货周转率为2.3次，2020年同期数据为2.4次。服装家纺行业2021年三季度年化存货周转率1.8次，2020年同期数据为1.7次。（报告来源：未来智库）
排除其他纺织、其他服装类公司，对细分子行业进行横向对比。2021年三季度，纺织制造板块中，无纺布和印染子行业存货周转率较高，同时除印染及皮革以外的子行业存货周转率较2020年三季度均出现一定程度的下降，其中辅料行业公司下降最明显；服装家纺板块中，除童装外的子行业存货周转率均较2020年三季度出现一定程度的上升。
（六）应收账款
2021年前三季度，纺织服装整体行业年化应收账款周转率为8.1次，较上年同期的7.5次有所下降。分板块看，纺织制造板块2021年前三季度年化应收账款周转率从2020年前三季度的7.6次上升为8.1次，服装家纺板块2021年前三季度年化应收账款周转率从2020年前三季度的6.6次上升为8.1次。
通过细分子行业横向对比，纺织制造板中棉纺、印染、辅料、皮革子行业2021年前三季度年化应收账款周转率加快，服装家纺板块中除童装行业外，其余子行业应收账款周转率均有所加快。（应收账款周转率意义说明：如果终端销售不景气，渠道库存压力大，则经销商会面临资金回笼压力，欠公司的货款偿还速度变慢，反之终端销售情况较好，渠道库存减少，经销商资金压力小，偿还公司货款的速度加快，因此渠道库存情况一定程度体现在应收账款周转率上）。
三、服装家纺板块 2021 年三季度渠道及同店情况
（一）服装家纺公司渠道数量多有调整，2021Q1-3 多数公司同店改善
与2020年末相比，2021年三季度末我们统计的公司中大多数公司都处于净关店状态，仅海澜之家、锦泓集团和太平鸟有净开店；疫情后，大部分公司关闭低效门店，调整店铺结构。与2021年上半年末相比，2021年三季度末，海澜之家、锦泓集团、太平鸟与红蜻蜓有净开店。同店方面，由于去年同期低基数，我们统计的大部分公司2021年前三季度同店大幅增长，仅红豆股份的同店增长为负值。除安正时尚与奥康国际外，2021年前三季度同店增速较上半年放缓。同时，大部分公司直营同店已高于2019年同期，显示销售已从疫情中恢复。
（二）服装家纺板块电商保持较快增长
2021年前三季度，除极少数公司外，绝大部分公司线上收入均呈现不同程度的增长，但除歌力思、安正时尚及锦泓集团外，2021前三季度的线上收入增速较2021上半年增速放缓，主要原因系三季度为淡季。
四、运动鞋服行业 2021 年第三季度财报总结
（一）引言
港股运动鞋服行业公司包括安踏体育、李宁、滔搏、宝胜国际、特步国际、361度、中国动向。除滔搏以外，其他企业均已公布自然年2021年三季度营运状况。运动鞋服代工行业公司包括华利股份、裕元集团、丰泰企业、申洲国际。除申洲国际不公布2021年三季度数据以外，其他企业均已公布2021年三季度营运状况。
我们从历史纵向比较与行业横向比较两个角度对营业收入、净利润等行业重要指标进行对比分析，以求揭示行业发展真实情况。
（二）资本市场表现
从资本市场表现来看，2021第三季度运动鞋服品牌零售行业略微跑输恒指。21年初以来（截至2021年9月30日），恒指累计涨幅-10.5%，行业累计涨幅25.5%，跑赢恒指；但21年第三季度（截至2021年9月30日），恒指累计涨幅-14.8%，行业累计涨幅-17.0%，略微跑输恒指。2021年以来运动鞋服板块表现可以大致分为3个部分：（1）21年初至3月24日新疆棉事件之前，年初疫情导致终端市场零售环境欠佳叠加春节后市场特别是基金重仓股进入调整期，运动鞋服板块跑输恒指。（2）新疆棉事件后：新疆棉事件催化国货热潮，叠加疫情控制后零售逐渐回暖，运动鞋服公司上升势能强劲、高成长属性凸显，同时运动鞋服行业进入抬估值阶段、景气度高，且竞争格局优异，业绩具备韧性。（3）第三季度以来：受洪水、疫情等客观因素影响，运动鞋服品牌零售行业流水环比增速下降，股价进入调整期。
（三）运动鞋服下游品牌零售行业：受疫情等因素影响，流水增速环比下滑
受洪水、疫情、天气等客观因素影响，运动鞋服下游品牌零售行业流水增速环比下滑：其中安踏主品牌流水同增10%-20%低段，FILA受一二线城市疫情影响明显、流水同增中单位数，其他品牌流水同增35%-40%；李宁主品牌相较于同行流水仍能维持相对高增速，流水同比增长40%-50%低段，我们认为原因主要包括公司科技等系列产品持续推出维持公司业绩增长韧性及增强品牌效应、渠道结构及同店店效的持续改善、公司在抖音等直播电商渠道的发力有效驱动销售增长等；特步流水同比增长中双位数；361度主品牌流水同比增长低双位数，童装流水同比增长15%-20%；宝胜国际综合经营收益净额同比减少25.1%；中国动向流水同比减少10%-20%中。
（四）运动鞋服上游代工行业：受产能关停影响，部分公司业绩下滑
2021年7月中旬由于越南胡志明市及周边地区疫情爆发，为了配合当地政府的防疫政策，申洲国际、裕元集团、丰泰企业在越南当地的部分工厂暂停运营，目前随着越南疫情转好，相关工厂陆续于9月底或10月初复产，但对于申洲国际、裕元集团、丰泰企业第三季度业绩均产生不利影响，申洲国际不披露第三季度财报，但从裕元集团和丰泰企业的财报看，裕元集团的制造业务第三季度营业收入下降10.25%，丰泰企业第三季度归母净利润下降128.31%，出现亏损。而华利集团，由于主要工厂在越南北部的清化省，且多数是在郊区的独立工厂，未受到疫情影响，生产经营正常，第三季度业绩延续高增长态势，营业收入和归母净利润分别增长31.46%和30.15%。（报告来源：未来智库）
五、总结
（一）纺织制造板块：三季度板块景气度较高，四季度利多因素预计减少
2021年前三季度，纺织制造板块实现营业收入593.1亿元，同比上升24.4%，实现扣非后归母净利润35.7亿元，同比上升147.2%。其中上半年营业收入和扣非归母净利润分别为382.8亿元和23.1亿元，同比上升27.6%和142.4%。
纺织制造板块2021年第三季度景气度较高的主要原因有：（1）越南疫情严重，部分地区封锁，当地工厂停工，海外订单转移至国内；（2）欧美零售持续复苏，下游订单回暖，产能利用率不断提高；（3）产品成本加成定价，在原材料价格持续上涨的背景下，受益库存升值。纺织制造板块第四季度预计利多因素可能减少，越南自9月底开始逐步解封，当地工厂复工，海外订单预计回流；欧美疫情反弹，零售能否持续向好存在不确定；国内双限导致部分企业面临间断性临时停产；因此我们对纺织制造板块第四季度的业绩表现略偏谨慎。
（二）服装家纺板块：三季度板块受区域疫情反复和自然灾害影响，四季度有望逐步向好
2021年前三季度，服装家纺板块实现营业收入979.0亿元，同比上升16.4%，实现扣非后归母净利润64.6亿元，同比上升209.1%。其中上半年营业收入和扣非归母净利润分别为662.5亿元和47.6亿元，同比上升21.8%和190.4%。
服装家纺板块2021年第三季度景气度明显下行的主要原因：（1）内需偏弱影响服装家纺消费；（2）区域疫情反复和自然灾害影响终端零售；（3）去年电商基数较高，第三季度线上销售明显放缓。服装家纺板块第四季度景气度有望环比第三季度上升，虽然国庆期间消费依然低迷，但是随着国庆之后全国明显降温，服装家纺零售快速回升，考虑到今年冬季将形成拉尼娜事件，气温偏低概率较大，有利于服装家纺销售，双十一电商预售表现超预期，第四季度电商销售增速有望加快，因此我们对服装家纺板块第四季度的业绩表现略偏乐观。
（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）
精选报告来源：【未来智库】。
