首都在线：从IDC到云计算占据先机，新三板十年转创业板迎来极佳发展机遇
证券时报2020-06-11 02:08
构建先发优势，持续创新业务平台站在行业前列
“首都在线”从上世纪９０年代末开始就是中国互联网界具有里程碑意义的著名商标品牌。招股书显示，公司拥有包括“首都在线”“首云”在内的７４个中国注册商标，主要为原始取得。凭借这一品牌优势，公司在业界树立了良好的品牌形象，提升了由于品牌溢价所带来的用户溢价、供应商溢价、员工溢价能力，从而加快了公司发展速度，提升了公司整体价值。
首都在线作为中国最早的ＩＤＣ服务商之一，在ＩＤＣ领域与三大基础运营商的长期合作中建立了自身的通信资源优势，建立了较大规模、覆盖全国的云网一体化云计算服务节点，具有较强的基础资源使用及调度能力，在资源使用方面具备丰富经验及较高效率，故可实现较强的盈利能力。
２００９年云计算行业在国内刚刚兴起，公司又成为率先开拓者，２０１１年推出第一代云主机，通过提供ＩａａＳ层的云计算服务，即基础设施云服务，公司长期居国内云计算市场份额前列。从最初提供ＩＤＣ基础服务，到为客户提供增值服务，再到提供云计算解决方案，公司逐渐从资源整合商向云计算服务商转变，致力于向客户提供更有价值的应用或平台。随着５Ｇ、物联网等终端侧应用场景的技术演进与迭代，来自需求端的动力将进一步促进公司快速创新发展。
公司自主研发的ＧＩＣ平台可在全球范围内秒级开通、管理、调度云计算及网络资源，该平台可覆盖中国大陆、美国、欧洲、东南亚四大地区的１０余个节点，基于专线互联互通的高速骨干网，将骨干网资源与计算、存储资源深度融合，短时间内即可自动完成全球云网一体化的ＩＴ资源多点部署，将客户所需多种形态的网络资源与计算资源实现一体化融合交付。
由于首都在线是在长期提供ＩＤＣ服务的基础上进一步发展的云计算业务，可同时提供这两种业务，因而具有综合ＩＤＣ业务和云计算业务的优势：在满足客户系统统一性的前提下，为客户提供了从机柜、物理整机到云主机的灵活选择，同时满足了客户业务对性能、弹性与数据安全的需求，并且实现统一调度、灵活转换、综合管理。
根据招股书，公司云计算服务的收入占比已由２０１７年的３５．３４％提升至２０１９年的３７．７９％，在占比逐步提高的同时收入快速增长，已成为公司整体规模发展的重要引擎。根据招股书披露的发展规划，公司将通过技术与资源优势在未来持续聚焦互联网领域的中大型客户，不断提升公司云计算服务的市场占有率，力争成为行业认可的云计算龙头。
把握主流客户，围绕全球化使命加快海外市场布局
当前全球和国内市场，云计算都已是ＩＤＣ市场的首要需求方，国内云计算产业在发展阶段上显著滞后于海外市场，预计将保持更快的发展速度，相关机构预测显示，预计２０１７年至２０２０年中国公有云市场规模年均复合增长率将高达４２％，尤其是随着５Ｇ及物联网商用的到来，互联网、云计算、大数据、人工智能等ＩＣＴ行业对数据中心的需求量越发庞大，到２０２１年中国ＩＤＣ市场规模可达２７５９．６亿元，移动互联、视频浏览、直播、网络游戏、物联网等需求增长，是拉动ＩＤＣ市场规模上升的核心因素。
目前，首都在线的客户以中大型企业为主，涵盖了电商、视频、游戏、教育、大数据等互联网细分领域及传统领域，客户结构与行业趋势吻合，充分享受下游产业行业发展红利：根据招股书，２０１７－２０１９年，头部电商平台唯品会（ＮＹＳＥ：ＶＩＰＳ）均是公司第一大客户，国民短视频社区快手也连续三年位列前五大客户之内。
同时，凭借业界领先的云服务技术研发和运维体系，除了快手和唯品会，公司还拥有哔哩哔哩、爱奇艺、绿洲游戏、蘑菇街、汇量科技、ＶＩＰｋｉｄ等一批行业优质客户和成功案例，也使公司积累了面向各行业扩展的服务经验。由于公司无自有应用型业务，与所服务的用户无任何业务层面的竞争关系，可以作为中立云计算服务商完全以用户需求为核心进行平台搭建、设计产品与服务，能够对客户需求精细化把握并提供更加贴近。
ＩＤＣ、信通院报告指出，受益于国内云计算产业的长周期和高景气度影响，ＩＤＣ市场将获得坚实的支撑。而招股书显示，首都在线的客户粘性较高，在原有大客户业务量较快增长的基础上不断获得新的客户，公司的续约率一直保持在较高水平，为业绩的持续稳定增长奠定了坚实基础。公司２０１６年至２０１９年三年营业收入复合增长率为２６．８７％，呈现持续增长趋势，公司表示主要是由于近年来互联网行业发展迅猛，市场对ＩＤＣ服务及云计算服务的需求增加所致。
此外，公司是较早将云计算服务延伸至海外的服务商，为中国企业出海提供全球云网一体化服务。在国内人口红利逐渐消失，竞争严峻的情况下，越来越多的中国企业开始向海外发展，因而对于全球化部署的云需求不断提升，因此能够实现全球化部署的ＩＤＣ供应商及云计算服务提供商将迎来极佳的发展机遇。公司已在全国６０余个数据中心部署超过３０００个机柜，基于全球化环网，在１０余个国家或地区建设了云网一体化的云计算服务节点，形成了中国、美国、新加坡、德国、日本等遍布全球的云平台互联互通。
公司目前制定了清晰的发展规划：成为中国企业出海互联网服务优选供应商之一。未来三年公司将构建全球服务交付能力，不断巩固和强化公司的核心竞争力，以全流程体系为企业客户提供快速、安全、稳定的云计算服务，努力实现“云服务引领企业的全球化”的使命。出海业务有望长期助推公司业务规模扩张。
轻重资产模式搭配，优化运营策略更好实现收益
公司的ＩＤＣ服务及云计算服务选择境内外数据中心部署服务节点，通过向基础通信资源供应商采购（租赁）数据中心资源实现服务。招股书显示，报告期内，带宽和机柜成本合计占营业成本的比例分别为８３．９７％、８４．３０％和７７．６８％，一直保持稳定。
长期以来，我国的基础通信资源，尤其是带宽资源主要由基础通信运营商提供，公司在与基础通信运营商保持良好合作关系的同时，结合不同业务的特点采取了不同的运营模式、销售举措，让整体毛利保持在较好水平。
公司ＩＤＣ业务采用轻资产运营模式，即租用供应商机柜为客户提供服务。轻资产模式可以获得更强的盈利能力，更快的速度与更持续的增长力。对于ＩＤＣ服务，招股书中披露的可比公司毛利率高于首都在线的毛利率，主要因为可比公司的机房以自建机房为主，其毛利率高于租赁机房业务模式下的毛利率。
对于云计算服务业务，公司的云平台全部为自建，而多家Ａ股可比公司的云计算服务业务主要是代理阿里云、ＡＷＳ等其他云计算供应商，所以首都在线的云计算服务毛利率显著高于可比公司该类业务毛利率。
在销售上，ＩＤＣ业务也与云计算业务不同：ＩＤＣ业务，公司以对机柜、带宽、ＩＰ等通信资源的采购与销售价差形成收益。公司通过技术创新及运营规划可以提升带宽等通信资源的可靠性和复用率，从而更好地实现收益；云计算业务，公司对云主机、带宽等通信资源的销售收入与通信资源、设备等投入成本的差额形成收益。利用云计算技术，公司将全部ＩＴ基础设施整合为一个资源池，可将通信资源拆分成最小独立主机单元供客户使用，客户可以自主选择通信资源配置。
此外，根据招股书，报告期内首都在线主营业务成本随着公司主营业务收入增长而增长，但人工成本占比方面呈现持续下降趋势。公司人工成本主要是公司提供服务时产生的运维人员成本，公司在长期发展过程中积累了丰富的运维经验，打造了一支历经考验的运维团队。公司拥有完善的运维服务体系及客户响应制度，能够采用自动化技术、数据分析技术提前预判ＩＴ设施的风险点。
通过分析发现，由于智能化运维的运用，公司人工成本金额近三年基本保持不变，而在网络、云服务方向持续进行研发投入，研发费用持续增长。公司拥有一支专业能力较强的研发团队，其中８０％以上骨干研发人员具有１０年以上研发经历，２０１７－２０１９年公司职工薪酬占研发费用的比例分别为６４．８０％、６９．２０％和６８．４８％，可见公司对于专业人员的持续研发能力更加认可，主要通过不断更新、优化技术满足市场需求，提升研发能力。
公司在招股书中表示将在全球化部署过程中继续展开ＩＤＣ布局，未来三年采用自建数据中心与运营商数据中心合作的战略，为客户提供从ＩＤＣ到云服务的混合架构的完整解决方案和服务。因此，随着运营商合作强化和轻重资产模式搭配的优化，公司有望持续稳固当前成本优势。
持续借力资本市场，创业板上市增强核心竞争力
首都在线于２０１０年８月正式在代办股份转让系统挂牌交易，是最早登陆新三板的互联网科技公司之一，根据创业板上市相关规则，公司于２０２０年２月２７日起在股转系统终止挂牌。新三板挂牌期间，公司运用资本市场便利的融资渠道和灵活的支付手段，实现公司规范治理和快速发展。
例如，为提升公司在华南地区互联网数据中心业务的覆盖能力，实现规模效应，首都在线于２０１６年４月以自有资金９，２７０万元收购广东力通网络科技有限公司１００％股权；同时，基于战略发展需要，２０１９年２月公司收购北京中瑞云祥信息科技发展有限公司５１％股权，进一步增强了公司的ＩＤＣ托管服务能力，提升公司综合竞争力。
此外，公司还通过实施股权激励计划稳定和吸引核心管理人员和核心技术人员，进一步完善公司治理结构，建立健全公司长期、有效的激励约束机制，促进公司持续、稳健、快速的发展。
根据同花顺数据，公司在新三板挂牌期间累计增发８次，累计实际募资净额为３．７１亿元，有效运用了资本市场优势。公司又于２０１９年３月提交创业板首次公开发行股票的申请，２０２０年１月１７日获得中国证监会第十八届发行审核委员会审核通过，６月５日获证监会核准，公司上市在即。
首都在线本次公开发行新股数量不超过５０００万股，拟募集资金不超过２．４２亿元，募集资金投资项目为ＧＩＣ平台技术升级项目、对象存储项目和云宽冰山存储项目，全部围绕公司现有的主营业务进行，是公司依据未来发展规划作出的战略性安排，以进一步增强公司的核心竞争力和持续盈利能力。
招股书显示，本次募投项目的实施将推动公司现有业务向更高层次发展，旨在通过不断完善现有业务模式，巩固公司现有的地位，全面提升公司的综合竞争实力，有利于公司业务规模的发展和行业地位的不断提升。
财务表现和估值分析
招股书显示，首都在线２０１７－２０１９年的营业收入分别为４８，１５０．０１万元、６０，３１１．０５万元和７３，９０５．９０万元，同比增长幅度分别为２５．２６％和２２．５４％；扣除非经常性损益后的净利润分别为３，９４８．４４万元、５，４１５．７０万元和６，０４１．０７万元，同比增长幅度分别为３７．１６％和１１．５５％。另据公司未经审计但已经会计师事务所审阅的２０２０年１至３月财务报表，公司营业收入、归母净利润分别同比增长３４．３１％、２４．５９％，各项业务继续稳中有增。
报告期内公司毛利率虽呈下降趋势，但收入的增长率高于毛利率的下降，因而报告期内公司净利润呈上升趋势。公司管理层认为，营业收入、毛利以及带宽销售量对公司具有核心意义，其变动对业绩具有较强预示作用，公司报告期内三项指标均逐年增长。其中，毛利分别为１７，１５０．９７万元、１９，２６２．８４万元和２３，３１８．２５万元，带宽销售量分别为７２０．１９万兆、１，３１５．１１万兆和２，１３２．６９万兆，均逐年增长，相关指标显示公司具有良好成长性。
上述数据显示公司具有较强的盈利能力和持续发展能力，预计在未来经营环境未发生重大变化的前提下，公司仍将具有较强持续盈利能力与市场竞争力。我们预测公司２０２０－２０２２年归母净利润分别为８，７２２．０４万元、１１，３３８．６５万元、１３，４６６．９１万元，我们给予首都在线８２－８５倍估值，当前对应市值约为７１．５２亿元－７４．１４亿元。
（怀新投资）(CIS)
投资要点:
1.公司是国内少数能够同时为客户提供IDC及云计算服务的互联网数据中心服务商,所建立的二者一体的混合架构下,可在同一系统内满足客户不同形态的需求;
2.云计算已经成为全球信息产业公认的发展重点,各国政府积极通过政策引导、资金投入等方式加快本国云计算的战略布局和产业发展,公司是中立云计算服务商的领先企业;
3.良好的品牌形象和优质稳定的客户资源推动公司的持续发展和新业务拓展,同时公司以技术营销提升品牌影响力;
4.公司的IDC服务覆盖全国30多个主要城市,使客户业务接近其终端用户,保证了用户体验,并且在广泛覆盖下,公司的混合架构也有利于客户将其互联网业务布局全球;
5.2017-2019年,通信资源费占主营业务成本的比例均超过80%,公司与电信运营商建立了长期稳定的合作关系,在通信资源层面保障了IDC服务的持续发展。
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