中经丰利资本CEO王豫刚:在估值与预期共舞的华尔兹中寻找机会

发布时间:17-08-0612:25

红刊财经 惠凯

沪指在本周三触碰3300点后遇阻,但周期股仍在集体躁动。本周的面对面栏目邀请到中经丰利资本CEO兼投资总监王豫刚,就市场热点和估值体系的选股方法与投资者进行交流。其执掌的丰利中经乾宁策略轮动基金成立时恰逢2015年6·15行情深度调整,成立以来至今该基金净值涨幅跑赢沪深300指数15%。“内在的估值是决定一切市场行为的核心因素。以市净率为代表的估值越低,安全边际越大。目前的创业板指数依然难言见底,而沪指也将维持箱体震荡。”王预刚说。

沪指会在3000到3300点箱体内震荡

《红周刊》:今年以来,沪指在蓝筹股的集体躁动下,一路向上。本周三市场在进攻3300点后受阻。这也让市场的分歧继续加大。您怎么看待上证指数的走势?

王豫刚:上证指数突破3300点不容易。从2016年9月底至今,沪指一直在3000至3300点的箱体内波动,未来还会持续。3300点是2016年11月30日和2017年4月7日形成的阻力位,有一定的卖压。此外,再加上IPO的常态化,A股总市值飞速膨胀,市值增大也是压制指数上涨的一个重要因素。但有一点需要明确,现在大家关注的上证50甚至是沪指并不能反映市场全貌。

《红周刊》:为什么呢?那么您有其他的参考指数么?

王豫刚:因为市值的迁移。5年前在深交所上市公司的总市值大概只有上交所的一半,现在两个市场总市值已经持平了。因此我更愿意参考中证流通指数(000902),这个指数能综合反映沪深两市全流通A股的跨市场指数。该指数已经在5000±300点横盘一年左右,预计这种盘整还将持续一段时间。

《红周刊》:您认为这个箱体格局何时才能被打破呢?

王豫刚:预计“十九大”后。随着货币、外汇、财税、监管政策等进一步敲定,2018年投资者对市场的涨跌看法趋于一致,彼时市场就可能选择向上或者向下突破。

《红周刊》:那么创业板呢?记得在两周前您接受《红周刊》采访时表示,创业板仍在寻底期。

王豫刚:我维持之前的判断。创业板底部还没到。上证指数曾在2016年初的“熔断”中一度触及1500日均线(相当于5年线),但很快反弹,表明1500日均线的强支撑位还很有效。创业板目前1500日均线支撑位在1500点左右,我判断创业板会在1500点左右形成强支撑的逻辑。

炒股对市场的大势判断非常重要,但选股更重要。选股离不开估值和预期。

低估值是核心 选股无需机械区分板块

《红周刊》:这也是接下来我想和您聊的选股逻辑。您刚提到的估值和预期,是您选股的重要原则吧。

王豫刚:是的,估值和预期对于选股就像两个人在跳华尔兹,不管怎么旋转,他们的脚始终要站在基本面上,而曲子的节奏就是利率和政策周期。

《红周刊》:利率是市场中一切资产的“锚”,利率对于股市的影响非常好理解。就像目前我们正处在一个加息周期中,股市估值会受到很强的压制,这点决定了低估值个股就具备更大的安全边际。那么对于估值理解呢?请您详谈。

王豫刚:著名价值投资大师沃尔特·施洛斯曾提出,市净率(股价÷每股净资产)是估值体系的核心。因为投资者当买入股票后身份转换成股东,因此投资者买的不是每股利润,也不是预期,而是以每股净资产和分红体现出来的股东权益。这也是所谓的“捡烟屁股”理论。而我本人在投资生涯中也是受用于这一理念的。

《红周刊》:您能举例形象说明么?

王豫刚:比如2013年底时,上汽集团年分红在1块左右,股价仅有8-9块;大秦铁路年分红5毛多,股价只有5元。工农中建交这几家蓝筹银行,股息率都在8%左右,甚至高于一些信托产品的收益率。此时估值是非常安全的,你甚至可以加杠杆买入,只要股息能覆盖资金成本即可;当时中小创遍地都是10亿元左右市值的股票,股价非常接近净资产,即便不考虑企业经营,从壳公司的角度看,也足以吸引很多拟上市公司的目光。2015年的牛市很大程度上就是估值洼地叠加降息周期,吸引大量杠杆资金买入优质公司,进行无风险套利。

《红周刊》:估值除了市净率,还有市盈率,这也是很多投资者参考的重要指标。 王豫刚:相对而言,个人觉得市盈率指标容易失真。我们知道市盈率的公式是股价÷每股收益,利润高每股收益就会高。但因为会计准则的原因,比如某个上市公司签署了一笔大合同、且可以提前确认收入,虽然这也是利润的一部分,但在负债表中却计入“应收账款”下,并未以现金的形式体现出来。近期市场上闪崩的个股,就有这种情况。另外,通过并购将标的利润并表,净利润增长很高,但往往溢价过高,实际上对股东权益并没有多少帮助,有可能某公司并购后利润增长了100%,但ROE依旧是10%。而一个正常的企业,靠内生增长,净利润增长10%,ROE也是10%。

但在实际使用中,我们也会同时用多个指标来选股。比如以最小市值策略为例,从A股中筛选出市值最小的10只个股,放入股票池中,整个股票池中总共有50只采用不同策略选出的个股,包括最小市值策略、最低市盈率策略、最低市净率策略等等。

《红周刊》:看来不同情况也得区别对待,不能机械使用指标。

王豫刚:是的。本轮“一九分化”行情的特点是,资金一直在寻找估值洼地,无论是低市盈率、还是低市净率,都会获得资金的青睐。这种分化是不分主板、中小板和创业板的。

《红周刊》:对于刚才提到的,还未见底的创业板寻找低估值得倍加小心。

王豫刚:创业板中寻找低估值个股可以遵循两条路径:1、企业恢复高增速,2、股价超跌。以医药板块为例,尽管受去年医疗体制改革的影响,市场对医药行业的估值预期不断降低,经过漫长下跌后、政策利空基本释放,已经有一些细分行业的龙头估值基本合理,比如药剂龙头舒泰神。再比如营养品龙头汤臣倍健,该公司的营收一直在下滑,股价也一路下跌,但进入2017年,维生素产品涨价不断,汤臣倍健股价从10块多逆势涨到目前的14元左右,其动态市盈率只有17倍左右。

周期股涨幅难达到2009-2011年水平

《红周刊》:回到市场的热点。今年以来,以黑色系为代表的周期股表现强势,您怎么看待这轮周期股牛市?

王豫刚:一般来说,这个周期会持续2-3年,股价的涨幅和波动率都非常可观,期间股价会因为预期的反复而宽幅波动。在上一轮周期股牛市(2009~2011年)中,很多周期股涨幅都有5-6倍,甚至10倍以上。但是,我们需要注意,与上一轮牛市不同,本轮周期股牛市伴随的是强有力的宏观调控。以动力煤为例,在产业政策影响下,动力煤价格维持在500~600元略高之间的箱体中运行,这个区间既能维持企业盈利、又不会过分挤压下游产业。体现在股票上,周期股的绝对涨幅很难达到2009-2011年时的水平。

此外,就周期股来说,行业明显的特点是企业业绩弹性大于股价弹性,当处于周期顶点的时候,也往往是企业市盈率最低之时。如果此时以市盈率来选股,那就会高位站岗。

《红周刊》:您能详释一下么?

王豫刚:比如一家煤炭上市公司,当煤价在低点时,每股收益可能为1元,假设股价10元,PE为10倍,但当煤价涨至周期高点时,股价涨到了30元,每股收益更是涨到了10元,则PE只有3倍,不升反降。当周期股公司在行业衰退期、尤其是跌破净资产时,相对就非常安全,也是资产最便宜的时期。当盈利体现在报表上时,股价回升,也是一段确定性行情。

《红周刊》:另外,在2016年以来的黑色系行情中,期货市场和股票市场的高度联动。您是否也注意到了这个现象?

王豫刚:是的,关联度高到了前所未有的程度。当年的期货市场容量很小,机构类投机资金比例也不高。但CTA类产品(投向期货市场的基金)在2016年的发展非常凶猛,很多量化策略产品同时在期货和股票上下注。比如某个产品既追踪动力煤期货,又买入煤炭企业个股,既可以同向交易博取高收益,又可以反向交易来锁定利润。但这种期股联动的做法也明显加大了市场的短期波动。

《红周刊》:最后对中小投资者提些建议吧,散户如何设定自己的收益率目标?

王豫刚:和所有投资一样,中小投资者首先考虑的应该是不亏损,进而保值。即跑赢GDP和M2,接下来才是增值。我们可以把A股视为中国部分优秀企业的集合。企业上市的目的是融资,将获取的资金投入到生产经营中。假设企业融资规模为目前总资产的50%(即动用了1倍的杠杆资金),资金成本按一年期贷款为基准(5%~6%),那么企业每年的融资利息为2.5%-3%。假设一家企业负债为0、且年收益与GDP增速同步(7%),动用1倍杠杆后,扣除资金成本后的收益率约为11%,与A股上市公司ROE平均年化12%的增速相同。其中在各个板块中表现最好的是银行和酒业,ROE为15%,这两个行业一个是杠杆率特别高(银行)、一个特别低(白酒)。考虑到股市是一个周期性特征很明显的市场,A股更是如此,那么如果能持续获得12%~15%的年化收益就足以跑赢大多数投资者了。散户也可以把这一数字作为衡量个人投资目标的一个评判标准。

(文中涉及股票,只为文章撰写举例所需,并非投资推荐。)

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