在很多从业者眼中，在贵州茅台工作是轻松的，做卖茅台的经销商是最幸福的。因为它强大的品牌号召力，仿佛谁在这个位置都一样，“不用做什么”一年也能实现两位数的增长，净增的200多亿收入堪比一个肩部白酒企业的体量。

但做贵州茅台的掌舵人也无疑是最难的。飞天茅台的价格涨得太高会被诟病脱离大众，回调又会被唱衰。推新品如果获得巨大影响力，易引批评稀释了飞天茅台的稀缺性；但若只指望飞天茅台，又被认为吃老本、离年轻人太远。

化学系出身的理学博士丁雄军显然为茅台留下了自己的烙印。其在两年多时间内，因提升飞天茅台出厂价，通过i茅台大比例提升直销渠道权重，力推茅台1935、台源布局千元和大众酱香市场，跨界冰淇淋、咖啡、巧克力向年轻人进行酱香口感培育，设立百亿产业基金并连续两年特别分红等一系列决策，让本就是行业风向标的茅台常年飘在头条。

4月29日晚间，贵州茅台发布公告，披露根据贵州省人民政府相关文件，推荐张德芹为贵州茅台酒股份有限公司董事、董事长人选，建议丁雄军不再担任公司董事长、董事职务。

这距离丁雄军2021年8月底上任，仅隔32个月。

每一项改革或尝试都有直接的受益方，也存在间接利益被波及的方面。这是丁雄军在茅台的每个动作获得不同评价的主要因素，也是这家万亿市值企业的每任掌舵手都需面对的现实。

价格平衡术：推i茅台提升直销渠道占比，提飞天出厂价呼应市场需求

3年前丁雄军刚上任时，面对的是近乎难以调节的飞天茅台市场价。而其上任后不久，茅台自当年1月为控价实行的“拆箱令”在终端被打破。

据悉，“拆箱令”在实际运作中由于整箱供给减少，反而助推了原箱茅台酒和茅台纸箱价格的水涨船高。前者单瓶合算价格一度飙升至4000元，纸箱也一度喊出500元/个的价位。由此，平衡市场价格、协调茅台酒供需关系成为当时茅台市场策略的重要目标。

2021年11月，京东计划分批次投放整箱茅台酒。而后不同年份的原箱茅台酒市场价开始回调。彼时多位业内人士提到，稳定价格需要协调直销和批发代理渠道的投放比例，亦或是提升出厂价，压缩渠道投机炒作空间。

而在茅台酒产能有限、提价决策空间不明朗的情况下，增厚利润的最直接方式就是通过提升直营占比的渠道改革，将更多利润留在公司体系内。

2022年3月底，i茅台正式上线，上线当日一小时内就有逾229万人、622万人次参与预约申购。且在上架珍品茅台酒、虎年生肖茅台酒、茅台1935酒之外，还接入12家第三方电商平台投放500ml飞天茅台酒。

预约申购的低中签率抱怨声之下，i茅台推出可直接销售的399元的100ml款53度飞天茅台，也因5瓶100ml的价格实际达到了1995元，超过了500ml单瓶1499元的建议零售价，被认为是对茅台市场价格突破的试探。

根据贵州茅台过往年报披露，i 茅台数字营销平台2022-2023年分别实现销售收入118.83亿和223.74亿元。毛利率处于95.26%和96.09%的高位。而包含i 茅台和其他自营渠道在内的直销渠道毛利率近两年基本维持在96%左右，高于批发代理渠道89.2%毛利率7个百分点。

图片来源：贵州茅台2023年报

从直销和批发代理渠道的比重看，2021-2023年，前者的收入从240.29亿快速飙升到672.33亿元，后者的收入则从820.3亿震荡收缩至799.86亿元。

但在飞天茅台成交价长期处于高位的态势下，外界对于公司利润释放的诉求无法只通过渠道比例的调整来实现。

去年5月的业绩说明会上，在被问及飞天茅台价格时，丁雄军就提到，自己常常从两个角度分析这个问题。一是法律角度，即按照《价格法》等法律法规，价格的基本逻辑是根据生产经营成本、品牌定位、经济环境、供求关系等依法决定。二是市场角度，“我总认为商品属性是茅台酒本质属性，市场角度的价格主要是受供求关系、宏观经济、消费偏好影响。公司一定会充分尊重市场规律，呼应市场需求。”

去年10月底，贵州茅台宣布上调53%vol贵州茅台酒(飞天、五星)出厂价格，平均上调幅度约为20%。但调整不涉及市场指导价格。

国君证券随即分析预测，提价的飞天、五星全年配额量17000吨左右，且整体配额量相对稳定，据此测算提价对2024年全年收入贡献有望达60亿元、收入增速贡献4%左右。从历年提价后批价走势来看，提价后半年内批价普遍迎来上涨，茅台渠道利差空间大，同时茅台价格体系对于提价传导较为顺畅，考虑本次环境影响，预计提价对批价影响有限，但提价更有利于理顺价格体系，开启新的提价模式。

12月的季报业绩说明会上，时任贵州茅台董事、代行总经理职责的王莉介绍，本次出厂价格调整是公司在近六年未作价格调整的情况下，严格按照国家《价格法》有关规定，充分考量环境和市场供需变化，坚持以市场和顾客为中心，兼顾企业长远发展和市场长期稳定的基础上，适度调整部分产品出厂价格的正常合理企业经营行为。目前，经多方调研了解，市场表现平稳，价格稳定。

长期处在风口浪尖的飞天茅台，成交价太高亦或是走低都可能引发抨击。在今年4月上旬的中国白酒T9峰会上，丁雄军直言，中国白酒发展面临着一些问题，有人认为是行业周期性调整带来的问题，但我认为这并非周期性问题，而是时代性问题。

根据信达证券的梳理，2024年3月以来，飞天茅台整箱和散瓶经历了缓慢下跌、加速下跌、恐慌暴跌和止跌回暖四个阶段。最低两者价格一度下探到2780元和2530元左右。

图片来源：信达证券

其将此轮价格波动归结于黄金投资热、375ml巽风酒投放、悲观情绪渲染和短期供需不平衡四项因素。

“由于茅台酒具有明显的金融属性，在黄金价格攀高过程中，投资茅台的资金存在外溢倾向，造成情绪波动。”信达证券谈到，作为导火索之一，茅台3月19日推出375ml巽风酒，零售价1498元，首批投放20万瓶，与500ml飞天之间存在性价比替代关系，引发市场担忧。

“投放时间在淡季对渠道需求信心影响较大；加上全年投放量尚不明晰，市场担忧后续投放量加大，易对飞天价格产生冲击。”信达证券谈到，需求端因茅台酒礼品属性较强，春节后需求下降较快，动销放缓。供给端，3月传统经销商渠道的投放量增加，贵州国资平台也明显放量。叠加前述外因与375ml巽风酒投放，短期供需平衡关系被打破，价格出现较大波动。

值得一提的是，今年一季报显示，贵州茅台的批发代理和直销渠道增速分别为25.78%和8.49%。对此，中泰证券提醒，由于经销渠道拥有更强的蓄水池能力，以及飞天提价对经销渠道收入的提振作用，预计今年i茅台和直销渠道的收入占比提升速度将有所放缓，各渠道增长将更加平衡。

用户扩张策：推多价位带新品布局增量，跨界冰淇淋、咖啡、巧克力培育酱香口感

围绕飞天茅台的营销体系和价格改革只是丁雄军任内工作的一部分，用其去年5月业绩说明会上的表态，“所有价格是价值体现，关注价格同时，更加关注企业价值实现和价值创造。公司采取多种办法，包括产品创造价值，比如珍品、1935、100毫升的飞天、茅台冰淇淋等新产品在创造价值。”

2022年年初推出的茅台1935，因1188元/瓶的定价，在上市之初被认为可帮助长期徘徊在2000元以上的飞天茅台填补千元价格带的空缺，与一众千元名酒争夺市场份额。

但其实际成交价在上市后的一段时间内也经历了不断下探的挑战。根据茅台管理层在2023年5月业绩说明会上的介绍，“2022年刚上市，市场价到了一千五六，目前采集到市场数据是一千二三，我们认为价格相对合理的。虽然比上市有所回落，但也保持相对稳定。线上曾有低于1188元的报价，但我们发现很多都是虚假产品。公司向大家保证茅台1935目前动销良好，线下所有渠道动销数据都好于预期，保持库房存货量都在20%以下。公司有信心完美实现今年既定百亿目标（翻一倍），且预计明年有更大的目标。”

2024年1月的茅台酱香系列酒年度工作会上，茅台1935官宣实现销售超110亿元，刚上市两年就突破百亿元关口。有券商分析师坦言“催熟”明显，应该在量价平衡中保持合理增速。此外，各类蹭茅台1935外观名称、包装的酱酒产品长期流通于市场，也被认为对茅台1935品牌形象造成了混淆。

对于拥有强大渠道推力的茅台集团而言，在“一盘棋”架构下，推出一款新品并取得一定程度的体量并非难事。但子品牌、新单品独立生存能力，是否可能对主品牌定位造成侵蚀、稀释是外界评价茅台新品的主要落点。

去年3月，茅台保健酒业公司推出156元/瓶的台源酒，瞄准大众酱香市场。今年1月其上线i茅台首日投放量1800瓶，上线仅17分钟即宣告售罄。今年3月则再次对外披露，台源酒9个月内实现销售额突破10亿元的成绩。

从以往自带高端光环，动辄数千甚至万元的酱酒，到不足200元的平价款，台源酒的诞生虽被认为能够降低大众尝试酱香的门槛，拓展酱香品类消费场景和使用频率。可行业一直有大众酱香是否是伪命题的讨论。

有从业者认为，工艺在某种程度上决定了成本。坤沙、碎沙对耗粮率、人工消耗都会有不同的影响，百元酱香难有坤沙酒。但也有声音指出，坤沙碎沙更多是一种出酒率的工艺概念，不应该跟饮用舒适度完全划等号。

茅台究竟该聚焦于超高端酒水的形象保护，保持神秘性，还是尽可能的涉足新场景“培育”酱香口感，是外界对于丁雄军在新品开发、跨界产品动作争执的焦点。

2022年5月，其与蒙牛合作推出的茅台冰淇淋因近60元的高售价成为风靡一时的“社交货币”。从彼时各类黄牛的报价信息看，零散代购的代购费通常伴随数量上升而调低，基本单个冰淇淋再加17-30元，偶尔也有单次一口价50元的类型。而一箱12个的报价则在860元到1050元之间，对照官方零售59-66元的单价，黄牛收益在70-250元之间，个中差异取决于运费由谁负担。

根据茅台冰淇淋2023年度市场工作会信息，作为茅台打造的首款非酒类产品，茅台冰淇淋2022年可实现营收2.62亿元。“茅台冰淇淋不是简单的消费商品，而是一个战略级产品，是培育年轻消费者茅台酱香口感，推动茅台品牌年轻化、时尚化的重要抓手，抓住年轻人，就是抓住茅台的未来。”丁雄军曾如此谈到。

2023年初，丁雄军在一场论坛上的发言更是登上微博热搜。“是不是有时候觉得茅台酒不太好买，那怎么办呢，我买不到茅台酒喝，我还吃不起冰淇淋吗，还买不到冰淇淋吗……所以我们在想，怎么让年轻人吃到一些茅台酒香味的产品。“

年轻人喜爱的冰淇淋、咖啡、巧克力，茅台都有尝试。去年9月，茅台与瑞幸咖啡合作推出酱香拿铁，刷新后者的单品纪录，首日销量突破542万杯，首日销售额突破1亿元，并引发众多现制茶饮品牌推出含酒精饮品的风潮。但今年1月，双方再次合作的酱香巧克力饮品未能复刻爆品之路。且关于饮品的酱香口感不醇正、高热量的评价此起彼伏。

刚上市火爆、续航力不够强劲是茅台多款跨界产品面临的主要困境。在线上一些官方电商平台和茅粉群，流传着诸如临期冰淇淋150元12杯的信息。线下商超也能看到茅台冰淇淋买赠折扣的陈列。从茅台冰淇淋店铺小程序看，各地的SKU亦不统一。有超一线城市的门店，兜售品类包含45元/杯的酱香椰云、150元的25毫升单杯飞天以及55元的茅台悠蜜热蓝莓酒。也有二线城市门店只供应冰淇淋成品，并无现制产品。

近期茅台冰淇淋成都首店迁址的消息传出后，茅台冰淇淋也随即释放了2024年一季度营业收入（含税）同比增长239.62%，Q1已开业旗舰店35家，同比增长48%的消息。

“反正品牌是茅台的，你懂哈，吃的就是这个标志。”去年7月，一位从事茅台国际大酒店月饼代购的从业者如此总结到。

资产增值路线之争：百亿产业基金多元布局控风险，特别分红提振市场信心

茅台两字招牌的含金量，在资本市场亦如是。半年前，关于实行回购注销股本还是设立产业基金的投资收益、资产增值方式，引发大范围讨论。彼时有小股东认为，用100亿元设立产业基金的“多元折腾”，可能影响未来分红率，且对投资理财风险的把控也让人担忧。相对于用100亿元回购股份并注销的选择，产业基金不能算最优行为。

在此背景下，部分小股东就贵州茅台设立产业基金和续签商标许可协议的议案投下反对票，一位投反对票的小股东透露，“产业基金议案的现场赞成票是7400多万股，而去现场参与投票的小股东投了34万多股的反对票。” 最终，相关议案最终还是获得高比例支持通过。

根据丁雄军在去年业绩说明会上的表态，“公司的管理层比广大中小股东更加关注基金投资效果和潜在风险。我们进行了周密的方案设计，保证基金各参与方行动目标利益一致。”

每一项新动作有欢呼者，也有旁观者或批判者，是不可避免的进程。去年11月，贵州茅台发布回报股东特别分红方案公告。披露截至2023年9月30日，公司未分配利润为1801.27亿元。公司拟向全体股东每股派发现金红利19.106元（含税）。截至2023年9月30日，公司总股本为125619.78万股，以此计算合计拟派发现金红利240.01亿元（含税）。

图片来源：华创证券

华创证券在研报中表示，本次分红是贵州茅台继2022年首次特别分红后，连续第二年进行的特别分红，分红形式、频率、规模均少见。还有券商研报认为，贵州茅台此次特别分红在彰显发展信心与实力的同时，还积极践行龙头社会责任，有助于提振市场信心、修复市场情绪。

“虽然指望不上拥有一千多亿富余现金的贵州茅台实施回购注销，但一年两次分红已经是一大进步。想想半年后又可以拿到2023年年报分红，这感觉还是很愉悦的。”前述小股东如此谈到。而待12月下旬特别分红到账时，其更直言，“勤下蛋的母鸡，是母鸡中的战斗鸡。”

今年4月，贵州茅台年报发布时官宣，2023年度利润分配每10股派发现金红利308.76元，合计拟分红387.86亿元，超过上一年的325.5亿元，再创新高。

“茅台管理层出事的很多，我买茅台就是冲着茅台的品牌。”有小股东公开表示，“i茅台的成功，丁雄军固然有功，但主要是贵州茅台酒这个品牌的背书。”

2021年9月，丁雄军在2021年第一次临时股东大会上亮相。彼时作为茅台“新人”，其在与股东分享感悟时，谈到在茅台工作，要感恩“四老”——感恩老天爷造就了茅台得天独厚的地理环境；感恩老祖宗传下来的传统酿造工艺；感恩老领导为茅台发展倾注的心血；感恩老百姓对茅台的支持和热爱。

“历史是一面镜子，学古知今、学史明志，我最想和大家分享的是感恩、敬畏和奋斗这三个词……我们感恩‘四老’、敬畏传承，目的就是要以史为鉴、开创未来。”

（综合自贵州茅台、信达证券、华创证券、中泰证券、茅台冰淇淋小程序）

编辑/林辰