（报告出品方/分析师：浙商证券 邱世梁 王华君 王一帆）
1 微导纳米：深耕原子层沉积技术，半导体、光伏领域双突破
1.1 以原子层沉积技术为核心，产品覆盖三大领域
以原子层沉积技术为核心，产品应用领域不断拓展。微导纳米成立于2015年12月，主要从事先进微米级、纳米级薄膜沉积设备的研发、生产和销售。
公司起家于光伏设备，逐步实现半导体、柔性电子设备领域突破：在光伏设备领域，公司突破ALD沉积速度慢的桎梏，全球首创将ALD技术规模化应用于光伏领域，在PERC、TOPCon、xBC、钙钛矿领域均实现出货；在半导体领域，公司是国内首家成功将量产型High-k 原子层沉积设备应用于28nm节点集成电路制造前道生产线的国产设备公司，产品可应用于逻辑、存储、化合物半导体、先进显示等领域；在柔性电子领域，自主研发的卷对卷柔性电子设备已实现产业化应用。
公司实际控制人为王燕清家族，核心技术人员及员工持股绑定公司发展。王燕清、倪亚兰、王磊组成的家族间接控制公司60.60%的股份，系公司实际控制人，王燕清、倪亚兰系夫妻关系，王磊系王燕清、倪亚兰之子。同时王磊担任公司董事长、倪亚兰担任公司董事。
公司创始人兼核心技术人员LI WEI MING、LI XIANG持股合计13.86%，持股比例较高。聚海盈管理为公司员工持股平台，管理合伙人共26名，合计持有公司8.32%股权。公司高管与核心人员专项资产管理计划（微导1号、微导2号）合计持股0.88%。
公司产品主要包括半导体设备、光伏设备和柔性电子设备三大类。
半导体设备：公司半导体ALD设备可应用于逻辑、存储、化合物半导体、新型显示等领域。凤凰（P）系列原子层沉积镀膜系统HfO2 工艺已在28nm量产线实现产业化应用，并取得客户重复订单。
ALD设备沉积的HfO2、ZrO2、La2O3以及互相掺杂沉积工艺可用于新型存储器（如铁电存储FeRAM）芯片的电容介质层，沉积的Al2O3、TiN、AlN可用于化合物半导体、量子器件的超导材料导电层等，上述应用均已完成客户的试样测试并签署订单。
光伏设备：公司光伏设备产品包括ALD、PECVD、PEALD二合一设备和扩散炉系统，可应用于新型高效电池制造，并可提供TOPCon整线解决方案。
夸父（KF）ALD系列主要用于氧化铝薄膜的沉积（PERC背面和TOPCon正面均需沉积氧化铝薄膜）；夸父（KF）PECVD系列主要用于氮化硅薄膜的沉积（PERC和TOPCon减反层）；祝融（ZR）PEALD系列集成了PEALD和PECVD技术，同一台设备可完成于氧化铝、氮化硅镀膜以及TOPCon电池隧穿层、掺杂多晶硅薄膜沉积；羲和（XH）系统可用于TOPCon中磷扩、硼扩、氧化和退火工艺。
柔性电子设备：FlexGuard（FG）系列卷对卷原子层沉积镀膜系统，主要在OLED等先进显示技术的柔性电子材料上进行真空镀膜。
公司ALD设备可实现在大幅宽材料表面沉积高性能阻水阻氧层，有效保护OLED器件性能和寿命。该设备已通过客户验证并获得客户重复订单。
1.1 光伏设备贡献主要营收，半导体业务逐步放量
公司营业收入主要来源于光伏设备，产线拓宽带来营收多样化。
1）分产品来看，光伏设备为公司近年来贡献主要营收，2018-2022H1收入占比分别为93%、94%、96%、64%和92%。光伏设备从ALD设备拓展至PECVD、PEALD二合一平台设备，产品线不断丰富。
2）半导体设备已实现营收突破，2021年、2022H1收入占比分别为6%、3%，半导体High-k介质层镀膜设备、真空传输系统已获客户验证并实现营收。
3）2021年配套产品及服务收入增长较快，主要原因是光伏电池硅片大尺寸化、公司臭氧工艺的推广及新工艺的开发应用带动配套产品及服务业务收入大幅提升。
公司客户集中度较高，通威为近三年第一大客户。
2019—2022H1，公司前五大客户销售额分别为13,222万元、29,893万元、35,988万元、14,435万元，占比61%、96%、84%、93%，其中2019-2021年通威太阳能为公司第一大客户，占比21%、63%、28%。公司在光伏行业实现了较高的客户覆盖率，并积极拓展半导体行业和柔性电子领域客户。
光伏客户资源丰富，优势有望延续至新型高效光伏电池技术。公司凭借ALD设备的先进性，获得通威、隆基、晶科、晶澳、润阳、爱旭、天合光能等多个客户订单。基于良好的客户基础，公司在新型高效电池领域客户拓展顺利，截至2022年6月，公司已签署TOPCon等相关新型高效电池订单近50GW。
根据公司2022年1-6月参与招投标项目统计，在已开标的TOPCon和背接触电池（基于IBC的电池结构）产线中，公司ALD设备中标的产线规模占比均达到75%。
HJT电池方面，公司正在研发采用ALD技术实现TCO薄膜的制备，也在依托ALD技术开发沉积新型TCO薄膜的设备，例如采用AZO（ZnO:Al）等资源储量丰富的薄膜材料制备TCO薄膜，以改善目前HJT电池的生产技术、降低HJT电池片生产成本。
1.2 研发团队实力强劲，布局新产业应用未来可期
高管团队产业经验丰富，核心技术团队引领公司研发。总经理ZHOU REN曾任职于Novellus、LAM、KLA等顶级国际半导体公司及中微、拓荆等国内半导体设备公司，管理经验丰富。副董事长兼首席技术官LI WEI MIN具有25余年原子层沉积技术研发经验，为最早研究ALD技术华人之一，先后任职芬兰ASM、Silecs、Picosun等知名国际半导体公司。
董事、副总经理LI XIANG拥有10余年半导体器件制造和工艺研发经验，曾就职于新加坡IME、Picosun、GF。副总经理胡彬曾任先导智能工程副总经理，光伏行业经验丰富。除LI WEI MIN、LI XIANG外，公司核心技术团队中许所昌曾任职中芯国际，半导体产业经验丰富；吴兴华曾任职台湾工研院、昱晶能源、中来光电等公司，光伏产业经验丰富。
研发团队专业储备深厚，产线验证经验丰富。自成立以来，公司以海内外专家为核心，积极引入和培养一批经验丰富的电气、工艺、机械、软件等领域工程师，形成了跨专业、多层次的人才梯队，不断助力下游应用领域关键产品和技术的攻关与突破。截至2022年6月30日，公司研发人员共有206名，占公司员工总数的25.5%。截至2022年11月，公司已取得97项国家授权专利，其中发明专利14项、实用新型专利74项、外观设计专利9项，软件著作权19项。
持续高研发投入提升核心竞争力，加大新技术布局。公司成立以来，不断加强研发投入，2019-2022年前三季度研发费用3109/5373/9704/9355万元，研发费用率14%/17%/23%/24%。公司高度重视半导体及光伏技术研发，积极布局柔性电子、新能源电池等新技术，2022年1-6月半导体领域研发投入占比为55%，在研项目包括半导体制造ALD设备平台、尖端存储器件ALD设备工艺及研发、先进化合物半导体及微机电关键工艺研发等；光伏领域研发投入占比35%，主要投向TOPCon、xBC、叠层电池等光伏新技术。
1.3 收入规模快速增长，在手订单充足业绩高增可期
受益于下游扩产及产品线拓宽，公司营收快速增长。2018-2021年，公司营收由4191万元增长至4.28亿元，年化复合增长率117%。2022年前三季度，公司实现营收3.85亿元，同比增长66.8%，主要系公司电池设备销售收入取得增长、首批应用于光伏TOPCon电池的专用设备取得客户验收，并在柔性电子领域实现ALD设备销售。随着公司光伏、半导体、柔性电子等更多产品在客户端取得验证，公司收入有望继续增长。
2018-2022前三季度，公司归母净利润分别为-2827、5455、5701、4611、-325万元，利润水平有所波动。2022年前三季度净利润下降主要系公司收入结构变化导致主营业务毛利率有所波动，且设备产品验收周期长，导致收入确认与因订单增加而相应增加的管理、销售费用周期不一致，以及公司持续加大研发投入，导致研发费用增加所致。
预计随着公司营收增长及规模效应下费用率下降，公司利润有望修复。
毛利端：产品线逐步稳定，预计未来毛利率稳中有升。2019-2022前三季度，公司业务毛利率分别为54.0%、51.9%、45.8%、37.1%。2021年公司主营业务毛利率同比所下降，主要系夸父（KF）管式PECVD系统 、祝融（ZR）管式PEALD系统于PERC技术路线的应用在市场上已存在成熟的竞争方案 ，参考市场水平定价，毛利率偏低。
2022年1-9月，公司主营业务毛利率较2021年有所下降，主要系公司毛利率较高的配套产品及服务（主要为设备改造业务收入）占比由2021年的29.71%下降至3.62%，从而导致主营业务毛利率较上年有所下降。
费用端：高研发费用导致期间费用率较高。2022年1-9月公司期间费用率39.9%，主要是公司在TOPCon、xBC等光伏新型高效电池和半导体各细分领域的产品、技术方面持续加强研发，因此扩充了管理、销售、研发等人员，导致期间费用较上年度同期大幅增长。
未来随着营收的增长，规模效应下公司期间费用率预计下降，盈利能力有望提升。
合同负债及存货高增长，在手订单充足业绩成长性高。2022年9月末，公司合同负债和存货分别达到4.4亿元和7.6亿元，较2021年末增长3.2亿元和3.6亿元。公司主要产品在光伏、半导体、柔性电子三大应用领域均实现了产业化应用，在手订单充足。截至2022年9月末，公司在手订单19.75亿元，其中专用设备在手订单合计18.56亿元，设备改造业务在手订单合计1.15亿元。
1.4 募投加码ALD设备，未来两年产能大幅提升
根据招股说明书，本次募投项目为基于原子层沉积技术的光伏及柔性电子设备扩产升级项目、基于原子层沉积技术的半导体配套设备扩产升级项目、集成电路高端装备产业化应用中心项目及补充流动资金。募集资金10亿元，均投向科技创新领域。
项目一：基于原子层沉积技术的光伏及柔性电子设备扩产升级项目。基于公司现有ALD设备产线进行升级扩产，开发适用于光伏、柔性电子的ALD设备，新增年产120台ALD设备的生产能力，总投资规模为26,421.02万元。项目建设期2年，利用现有租赁厂房进行改造建设。
项目二：基于原子层沉积技术的半导体配套设备扩产升级项目。基于公司现有ALD设备产线进行升级扩产，开发适用于半导体的ALD设备，新增年产40套ALD设备，总投资规模为63,310.80万元。项目建设期拟定3年，利用现有租赁厂房进行改造建设。
项目三：集成电路高端装备产业化应用中心项目。设立集成电路高端装备产业化应用中心，推动基于ALD技术的集成电路高端制造装备产业化应用，总投资规模为11,811.74万元。
补充流动资金：本次拟使用15,000.00万元募集资金用于补充流动资金。随着光伏、半导体等行业持续发展，带动了上游装备市场和公司业务的增长。
通过补充流动资金可以满足公司购买原材料、产品生产以及日常运营需求，能够有效提高公司的偿债能力，降低公司流动性风险，并对公司研发投入和人才队伍建设给予有力的支持。
2 ALD技术应用空间广阔，半导体、光伏等行业发展带来新机遇
2.1 ALD技术可精准镀膜，技术延展性强应用领域广泛
2.1.1 ALD可精准控制薄膜厚度，具备良好的三维共形性、均匀性
原子层沉积（Atomic Layer Deposition，ALD）本质上是一种特殊的化学气相沉积（Chemical Vapor Deposition，CVD）技术，通过将气相前驱体脉冲交替通入反应室并在沉积基体上反应而形成薄膜的一种方法，具有优异的三维贴合性、大面积的沉积均匀性和精确的亚单层膜厚控制等特点。
ALD技术核心特点在于其独特的自限制生长特性，因此其不像CVD、PVD是一个连续的工艺过程，而是由若干个半反应组成。
以经典的ALD沉积Al2O3为例，生长过程分为四个步骤：
1）金属前驱体三甲基铝Al(CH3)3 通入反应腔，在沉积基底表面发生化学吸附反应A；
2）惰性气体清洗（一般为高纯氮气或氩气），未反应的TMA和反应副产物甲烷带出反应腔；
3）将水蒸气通入反应室，水蒸气和衬底表面TMA发生化学反应B形成氧化铝；
4）再次通入惰性气体，清除多余水蒸气和反应副产物。如此为一个生长循环，氧化铝的厚度由生长循环数控制。
自限性反应机理决定了ALD技术具备多项独特的薄膜沉积优势：1、拥有良好的三维共形性，广泛适用于不同形状的基底；2、成膜大面积的均匀性，且致密、无针孔；3、可实现亚纳米级薄膜厚度的精确控制。ALD技术局限主要在于沉积速度低、前驱体材料受限等。
2.1.2 ALD技术延展性强，未来有望在多领域应用
ALD技术应用领域多、市场空间大。ALD技术由芬兰科学家Tuomo Suntola 博士及其同事在1974年发明，最先应用于电发光平板显示器并于80年代实现产业化。2001年国际半导体工业协会将ALD技术列入与微电子工艺兼容的候选技术以来，其发展势头强劲。
2007年，Intel公司首先将ALD沉积超薄氧化铪作为栅介质层薄膜替代常规二氧化硅栅介质薄膜引入到45nm工艺中，获得了功耗更低、速度更快的酷睿微处理器。目前ALD技术应用已从集成电路扩展到光伏、锂电池、催化、能源、显示器、生物、分离膜及密封涂层等领域。
在集成电路“摩尔”领域，ALD技术应用逐步拓展。近年来，晶圆制造的复杂度和工序量大大提升，以逻辑芯片为例，随着90nm以下制程的产线数量增多，尤其是28nm及以下工艺的产线对镀膜厚度和精度控制的要求更高，特别是引入多重曝光技术后，工序数和设备数均大幅提高；在存储芯片领域，主流制造工艺已由2D NAND发展为3D NAND结构，内部层数不断增高；元器件逐步呈现高密度、高深宽比结构。
由于ALD在每个周期中生长的薄膜厚度是一定的，拥有精确的膜厚控制和优越的台阶覆盖率，因此能够较好的满足器件尺寸不断缩小和结构3D立体化对于薄膜沉积工序中薄膜的厚度、三维共形性等方面的更高要求，随着芯片制程缩小而在部分环节取代PVD和CVD。
摩尔领域之外市场空间广阔，2020-2026年市场规模CAGR约12%。ALD最多地应用在集成电路制造中，但不可忽略的是，ALD技术在微机电系统、光电子、射频元件、功率元件、CMOS传感器、先进封装等“超摩尔”领域具有重要应用。根据Yole预测，在以上领域ALD市场规模将由2020年的3.45亿美元增长至2026年的6.8亿美元， CAGR约12%。
从各细分领域来看，1）光电子器件中，预计ALD技术在microLED、miniLED、硅基OLED等应用2020年至2026年的复合年增长达30%；2）功率元件2020-2026 CAGR预计12%；3）射频元件2020-2026 CAGR 15%；4）先进封装2020-2026年CAGR 13%。
全球头部厂商不断拓展超摩尔领域应用。
2020年，在超摩尔领域ASM、TEL、Picosun占据全球份额的58%。ASM、TEL是全球头部半导体设备公司，主要应用领域在逻辑和存储器件。
Picosun是一家专注于ALD技术的公司，积极扩展逻辑存储市场之外的“超摩尔”市场，目前其产品覆盖领域除了新型存储器、MEMS、RF、化合物半导体功率器件、先进封装之外，还涉足医疗、奢侈品、能源和工业涂料市场。
2.2 半导体设备：国产替代正当时，ALD设备空间打开
2.2.1 我国是全球最大半导体设备市场，晶圆厂逆周期扩产带来设备增量
中国大陆成为全球最大半导体设备市场，销售额增速显著高于全球。2005-2021年，全球、中国大陆半导体设备销售额年化复合增长率分别为7%、21%，中国大陆市场增速显著快于全球。2021年全球、中国大陆半导体设备销售额分别为1026亿美元、296亿美元，同比增长44%、58%。
全球半导体产业不断向我国大陆转移，我国半导体设备销售额占全球比重逐年提升，2021年中国大陆半导体设备销售额占全球销售额29%，是全球最大半导体设备市场。
中芯国际上调2022年资本开支，中国大陆预计2022-2026年新增25座12英寸晶圆厂。
中芯国际上调2022年资本开支从50亿美元至66亿美元，预计未来5~7年新增34w片产能扩产。据集微网统计，2022年中国大陆共有23座12英寸晶圆厂正在投产，总计月产能约为104.2万片，与总规划月产能156.5万片相比，产能装载率仅达到66.58%，仍有较大扩产空间。预计中国大陆2022年-2026年还将新增25座 12英寸晶圆厂，总规划月产能将超过160万片。预计截至2026年底，中国大陆12英寸晶圆厂的总月产能将超过276.3万片，相比目前提高165.1%。
2.2.2 薄膜沉积设备：晶圆制造主设备之一，2020-2025年全球市场规模CAGR 15%
刻蚀、薄膜沉积、光刻设备为半导体三大核心工艺设备，占设备投资额约80%。在晶圆制造设备中，刻蚀设备、薄膜沉积设备、光刻设备是价值量最高的三大主设备，分别占比约30%、25%、23%，薄膜沉积设备价值量仅次于刻蚀设备。薄膜沉积设备技术种类最多，如PECVD、LPCVD、PVD、ALD等，ALD设备约占薄膜沉积设备价值量的11%。
薄膜沉积是指采用物理或者化学的方法使物质附着于衬底材料表面的过程。
按工艺原理的不同，集成电路薄膜沉积可分为物理气相沉积（Physical Vapor Deposition，PVD）、化学气相沉积（Chemical Vapor Deposition，CVD）和原子层沉积（Atomic Layer Deposition，ALD）设备。
1）物理气相沉积（PVD）：采用物理方法将材料源（固体或液体）表面气化成气态原子或分子，或部分电离成离子，并通过低压气体（或等离子体）过程，在基体表面沉积具有某种特殊功能的薄膜的技术。PVD镀膜技术主要分为三类：真空蒸发镀膜、真空溅射镀膜和真空离子镀膜。
2）化学气相沉积（CVD）：化学气体在外部能量作用下发生化学反应，在衬底表面沉积薄膜的一种工艺。用于沉积的材料包括介电材料、绝缘薄膜、硬掩模层以及金属膜层的沉积。常见的CVD包括低压化学气相沉积（LPCVD）、常压化学气相沉积（APCVD）、等离子体增强型气相沉积（PECVD）、金属有机化合物化学气相沉积（MOCVD）。
3）原子层沉积（ALD）：原子逐层沉积在衬底材料上的工艺，通过将两种或多种前驱物交替通过衬底表面，发生化学吸附反应逐层沉积在衬底表面，能对复杂形貌基底表面全覆盖成膜。由于ALD设备可以实现高深宽比、极窄沟槽开口的优异台阶覆盖率及精确薄膜厚度控制，实现了芯片制造工艺中关键尺寸的精度控制，在结构复杂、薄膜厚度要求精准的先进逻辑芯片、DRAM和3D NAND制造中，ALD是必不可少的核心设备之一。ALD设备主要分为PE-ALD和Thermal ALD。
三种薄膜沉积技术互为补充，ALD在45nm以下具有广阔应用场景。
在芯片的制造过程中，涉及十余种不同材料的薄膜、数十种工艺类型、上百道工艺环节，需要不同性能和材料的薄膜，因此PVD、CVD、ALD三类薄膜沉积技术依靠各自技术特点拓展适合的应用领域，材料制备上相互补充，如PVD一般用于较厚的金属及导电类的平面膜层制备；CVD一般适用中等以上厚度的膜层制备、应用范围广；ALD可以一个原子的厚度（约0.1nm）为精度进行薄膜沉积，更适用于超薄膜厚度控制以及三维、超高深宽比结构器件的应用。
全球薄膜沉积设备由美日荷兰高度垄断，国产替代空间广阔。ALD设备市场中，东京电子（TEL）和先晶半导体（ASMI）分别占据了31%和29%的市场份额；PVD市场中，应用材料（AMAT）占85%的比重；CVD市场中，应用材料（AMAT）全球占比约为30%，泛林半导体（Lam）、TEL分别占21%和19%，三大厂商占据了全球70%的市场份额。
全球薄膜沉积设备市场规模稳步增长。根据Maximize Market Research 数据，预计全球半导体薄膜沉积设备市场规模在2025年将从2020年的172亿美元扩大至340亿美元，CAGR约15%。全球半导体设备市场呈现快速增长态势，拉动市场对薄膜沉积设备需求的增加。
2.2.3 ALD设备：芯片微缩的关键推动者， 预计2024年我国ALD设备市场超百亿
ALD是芯片微缩的关键推动技术，在45nm以下制程应用环节不断增加。随着制程的缩小，原来用于成熟制程的溅射PVD、PECVD等工艺无法满足部分工序要求，ALD技术凭借薄膜厚度精确度高、均匀性好、台阶覆盖率极高、沟槽填充性能极佳等优势，在45nm及以下制程中应用不断拓宽，具有广阔的市场前景。
（1）45nm及以下：为了减小器件的漏电流及多晶硅栅电极耗尽效应，传统的二氧化硅栅介质、多晶硅栅电极分别被ALD工艺生长的高介质材料及金属栅所取代。
（2）28nm及以下：ALD-W作为W-CVD生长的籽晶层在W栓塞工艺中得到应用。
（3）14nm及以下：3D FinFET器件结构的引入及更小器件尺寸对薄膜生长的热预算、致密度及台阶覆盖率有更高的要求，使得ALD薄膜生长技术有了更多应用，如ALD-Si3N4作为器件侧壁隔离层以及ALD-SiO2作为子对准硬掩模在双重光刻技术（SADP）及四重光刻技术（SAQP）中得到应用。在长江存储3D NAND产线中，所需的ALD设备数量已超越PECVD。
ALD市场驱动因素：节点缩小、HKMG、3D NAND、FinFET及GAA的应用。
（1）High-k栅介质层沉积依靠ALD技术。
晶圆制造65nm制程及以上中，集成电路主要通过沉积SiO2薄膜形成栅极介质，但进入45nm制程特别是28nm之后，传统的SiO2栅介质层薄膜材料厚度需缩小至1纳米以下，将产生明显的量子隧穿效应和多晶硅耗尽效应，导致漏电流急剧增加、器件性能急剧恶化，此时用高k材料替代SiO2可优化器件性能。
常见的高k材料包括TiO2、HfO2、Al2O3、ZrO2、Ta2O5等。其中HfO2的介电常数为25，具有适合的禁带宽度（5.8eV），因此HfO2作为栅介质层得到了业内广泛的应用。高k材料的沉积要求原子级别的精确控制及沉积高覆盖率和薄膜的均匀性，需要应用ALD技术。2007年，Intel公司率先将ALD沉积的超薄Hf基氧化物薄膜作为栅介质层引入到45nm节点，获得了功耗更低、速度更快的酷睿微处理器。
（2）ALD可实现3D NAND结构中的良好填充。
在存储芯片领域，主流制造工艺已由2D NAND发展为3D NAND结构，内部层数不断增高，元器件逐步呈现高密度、高深宽比结构，PVD和CVD难以达到沉积效果，ALD则可以实现高深宽比特征下的均匀镀膜。
以最具挑战性的向字线中填充导电钨为例：3D NAND交替堆叠氧化物和氮化物介电层，目前层数多达96层。密集排列且具有高深宽比的孔渗透至这些层中，按照高深宽比通道将排列分为字线。为了创建存储单元，必须移除氮化物层并以钨进行替换。
这种钨必须通过深（垂直深度 50:1）通道引入，然后横向扩散，从而以无孔洞的超共形沉积方式填充（之前的）氮化物水平面（横向比约 10:1）。原子层沉积能够一次沉积一个薄层，这就确保了均匀填充，并防止因堵塞而产生的空隙。
（3）新型立体结构晶体管沉积需要ALD技术。
在标准平面（Planar）替换闸极技术中，金属栅极堆叠可由ALD、PVD、CVD组合而成，ALD 用于覆盖性关键阻障物(critical barrier)与功函数(work function)设定层，传统PVD和CVD用于沉积纯金属给低电阻率闸极接点。随着器件过渡到三维鳍型结构晶体管（FinFET）以及下一代围栅（GAA）等三维结构，PVD和CVD则难以达到沉积效果，需要使用ALD作为解决方案。
（4）ALD技术可协助光刻机实现更先进的制程。
自2011年开始，代工厂开始采用效率更高、功耗更低的22nm/16nm/14nmFinFET晶体管结构，但由于当光罩线宽接近光源波长时将会发生明显的衍射效应，会导致光刻工序的失效。多重曝光技术是指在现有的光刻机精度下，依次使用不同的掩膜版，分别进行两次及以上的曝光，将一次曝光留下的介质层作为二次曝光的部分遮挡层。
在此过程中，由于多重曝光增加了多道薄膜沉积工序，需要薄膜技术具有接近100%的保形性、薄膜厚度控制精准，因此ALD技术被迅速推广应用。
ALD设备市场增速显著快于其他设备，2020-2025年CAGR 26.3%。
根据SEMI预计，2020-2025年全球ALD设备年复合增速达26.3%，所有晶圆制造设备中增速最快。目前半导体ALD设备仍基本由境外厂商垄断，国内ALD设备公司主要包括微导纳米、拓荆科技和北方华创。微导纳米设备主要为TALD，主要用于沉积金属薄膜，拓荆科技为PEALD设备，主要沉积SiO2等非金属薄膜。
预计2024年我国ALD设备市场规模超百亿元人民币。2020年全球薄膜沉积设备市场172亿美元，其中 ALD设备市场规模占薄膜沉积设备的11%，测算得2020年ALD设备全球市场规模19亿美元。
SEMI预测，2020-2025年全球ALD设备年复合增长率26.3%，假设中国大陆半导体设备销售额在全球占比保持在30%、ALD设备年复合增速与全球ALD设备增速相同，据此测算2022-2025年我国ALD设备市场规模将由63亿元增长至128亿元。
2.3 光伏设备：N型电池时代来临，新型电池技术迎产业化新机遇
2.3.1 光伏行业景气度高，N型电池技术拐点已至
全球能源转型背景下，光伏装机需求高。根据国际能源署，过去10年光伏度电成本从2010年的0.381美元/度下降至2020年0.057美元/度，下降幅度高达85%。
度电成本下降推动全球光伏新增装机从2011年的30GW提升至2020年的130GW。CPIA预计2030年全球新增装机需求达315-366GW，中国光伏新增装机需求达105-128GW。
N型电池时代来临，预计N型技术将快速占领市场。
我国光伏电池技术已经历了两代电池片技术，2017年以前，市场主流技术是Al-BSF（铝背场）电池技术，2018年后PERC电池凭借转化效率高具备商业可行性而逐渐成为主流电池技术。
根据中国光伏行业协会的统计数据，2019年至2021年的新建量产产线以PERC电池产线为主，PERC电池片在2021年的市场占比进一步提升至91.2%。随着PERC电池产业化效率逐渐接近理论极限，行业开始布局新型光伏电池技术，代表技术包括TOPCon、HJT、xBC等。
公司光伏设备位于中游电池片生产环节。
光伏产业链分为上、中、下游，上游为晶体硅料的生产和硅棒、硅锭、硅片的加工制作；中游为光伏电池片的生产加工、光伏电池组件的制作；下游为光伏应用（包括电站项目开发、电站系统的集成和运营）。
公司产品主要用于光伏产业链的中游电池片生产环节，为太阳能电池片厂商提供镀膜设备，是光伏电池片生产环节的关键工艺设备。
2.3.2 TOPCon：新一代光伏电池技术，2022年规模化量产起步
N型电池中TOPCon电池率先进入规模化应用。目前N型电池主要有TOPCon和HJT两种可规模量产的技术。
TOPcon（隧穿氧化层钝化接触，Tunnel Oxide Passivated Contact）太阳能电池最早是2013年第28届欧洲PVSEC光伏大会上德国Fraunhofer太阳能研究所首次提出的一种基于选择性载流子原理的隧穿氧化层钝化接触的太阳能电池。
其核心是在电池背面制备一层1-2nm隧穿氧化层（SiO2）（化学钝化作用），然后再沉积一层掺杂多晶硅（场钝化作用），两者共同形成钝化接触结构，为硅片背面提供良好的界面钝化。
一方面，由于氧化层很薄，多晶硅层有重掺杂，所以多数载流子可以穿过氧化层，而少数载流子被阻挡；另一方面，在电池表面背面的金属化过程中，金属电极仅与表面掺杂多晶硅形成金属化，避免了与硅衬底直接接触带来的接触复合，显著降低界面复合且兼顾了良好的接触性能。
TOPCon优势一：理论极限效率高，更接近太阳能电池极限效率。
据德国哈梅林太阳能研究所测算，从理论极限效率来看，TOPCon电池的理论极限效率高达28.7%，高于PERC电池的24.5%和HJT电池的27.5%，接近晶体硅太阳能电池的理论极限效率29.4%。
TOPCon优势二：经济性优势，具备量产可行性。
N型电池技术具有转换效率高、双面率高、温度系数低、无光衰、弱光效应好、载流子寿命长等优点，逐渐成为电池技术主要发展方向。
从技术成熟度、产业链完整度、建设和运营成本来看，目前TOPCon技术由于可以与PERC兼容、设备投资成本更优等特点，量产前景更明确。
TOPCon电池成本端基本实现与PERC打平，未来有望继续降本。根据Solarzoom数据测算，目前TOPCon 成本比PERC高约0.07元/W：主要来自银浆耗量及设备折旧。
1) 银耗：PERC电池单片银浆耗量70mg，而TOPCon电池单片银浆耗量约120mg，目前市场上银浆约5500元/kg，TOPCon银浆成本高0.04元/W；
2) 设备投资带来的折旧：相较于PERC，TOPCon单GW 投资额增加约5000-7000万元，按照6年折旧周期，对应成本增加0.01元/W；
3) 硅片成本已基本打平：以中环7月公布的166硅片报价6.7元测算，在 PERC 23%效率对比 TOPCon 24.5%效率的基准下，N型较P型硅成本已基本打平。
光伏新老玩家加码TOPCon，TOPCon产业化持续推进。
据不完全统计，TOPCon及新型高效电池已投产、在建及规划产能达310GW。截至2022年Q3，行业已有40GW+ N 型TOPCon电池实现投产，目前晶科、天合、中来、晶澳、通威、钧达、一道、润阳、上机等厂商均有不同规模的投入计划，预计2023-2025年迎来扩产高峰期、年均扩产规模有望超100GW。
TOPCon近两年市场将加速放量，预计2022-2025年市场空间或超840亿元。
假设：
1）我国电池片产量从2021年的198GW增长至2025年的679GW，电池片产能从361GW增长至1132GW。
2）TOPCon市占率从2021年的4%提升至2025年的40%。
3）设备投资额从2021年的2.2亿，下降至2025年的1.8亿元。
测算得出预计2022-2025年TOPCon市场空间合计超过840亿元，2023-2025年为TOPCon扩产高峰。
TOPCon技术方案多样， PECVD有望接替LPCVD成为主流。
在PERC技术升级为TOPCon的核心三大工艺步骤中（隧穿氧化层、多晶硅层、扩散），多家厂商推出了各自的技术方案，氧化层需要新增的设备主要是氧化炉、PECVD、PEALD，隧穿氧化层一般需要增加LPCVD、PECVD，根据掺杂方案的不同，需要增加退火炉、扩散炉或者离子注入机。
LPCVD 工艺路线成熟度最高，为目前 TOPCon 电池制备的主流工艺，未来随着 PECVD技术不断完善，工艺稳定性不断提升，PECVD 有望因其更低成本而逐渐成为主流。
LPCVD出现时间最早，发展最为成熟，成膜质量高、产能高，但存在较为严重的绕 镀问题，且石英管等耗材成本较高。
PECVD 绕镀问题轻微，无需使用石英管因而耗材成 本低，但目前成膜均匀性不稳定、成膜致密度不高，后续有望受益于技术迭代成为主流技术。PVD不存在绕镀问题，但设备投资额高，成膜质量不稳定，工艺路线有待成熟。
2.3.3 钙钛矿：原子层沉积可用于钙钛矿电池的制备和封装，产业化渐行渐近
钙钛矿电池或为下一代光伏技术，渐成崛起之势。钙钛矿是一种分子通式为 ABX3 的晶体材料，呈八面体形状，光电转换效率高，在光伏、LED 等领域应用广泛。钙钛矿太阳能电池（PSCs）是利用钙钛矿结构材料作为吸光材料的太阳能电池，具有高效率、低成本、高柔性等优势。
钙钛矿电池理论极值高于晶硅，可制TOPCon、HJT叠层电池。
钙钛矿可制备 2 结、3 结及以上的叠层电池，单结PSCs当前最高转换效率达 25.7%，理论转化效率达 31%。目前钙钛矿-硅异质结叠层电池实验室效率世界记录达31.3%，钙钛矿-TOPCon叠层电池转换效率世界纪录为28.2%。
稳定性是制约钙钛矿太阳能电池产业化的重要因素。
钙钛矿太阳能电池主要缺点是寿命短（稳定性低）。目前钙钛矿太阳能电池的T80寿命（效率下降到初始值的80%）约 4000小时，距当前主流光伏技术的25年寿命相差甚远。
从原因来看，钙钛矿太阳能电池不稳定的原因可以分为吸湿性、热不稳定性、离子迁移等内在因素，和紫外线、光照等外在因素。
原子层沉积可用于钙钛矿电池的制备和封装。
钙钛矿电池结构多样，核心结构包括电子传输层、钙钛矿层和空穴传输层，工艺包括薄膜制备、激光刻蚀、封装三步。原子层沉积可用于电子传输层和空穴传输层、电池封装中。
1）在传输层制备中，原子层沉积技术可以使电子传输层在保持较薄厚度的前提下，保持较好的均匀性和保型性，保证薄膜的电学性能。
2）在电池封装中可应用原子层沉积制备阻水阻氧层。钙钛矿电池的不稳定性极高，水分和氧气的侵入是导致该爱看不稳定的主要外在因素，利用致密无孔洞的原子层沉积氧化物可以很好地阻隔水氧，维持钙钛矿电池地稳定性。
钙钛矿中试线逐步建设，产业化渐行渐近。PSCs 生产主要厂商协鑫光电、纤纳光电、极电光能均已完成超亿元融资，协鑫光电已投建全球首条 100MW 大面积组件中试线，极电光能也已开始建设 150MW 试验线，纤纳光电七次刷新小组件世界纪录，产业化发展欣欣向荣。
3 竞争优势：ALD技术优势打开市场，推动技术平台化发展
3.1 半导体：ALD技术引领者，突破卡脖子技术
实现高端半导体ALD设备国产化从0到1突破，有望快速占领市场。
公司首套用于300mm（12英寸）晶圆的High-k栅氧层薄膜沉积的ALD设备在客户28nm生产线上获得验证，设备总体表现和工艺关键性能参数达到国际同类水平，并已取得客户重复订单，实现了国产半导体ALD设备在28nm集成电路制造关键工艺量产线上的突破，该设备荣获中国第十五届半导体创新产品。
半导体ALD设备的国产化实现了从0到1的突破，自主可控背景下公司ALD设备有望实现快速放量。
半导体ALD技术行业领先，产品性能达到国际同类水平。
公司自2019年布局半导体ALD设备以来，仅一年时间即推出ALD high-k设备发往客户，九个月即获得下游客户验证并用于量产，充分体现公司技术实力。
公司专注于ALD技术，解决了先进制程中薄膜沉积均匀性、金属污染及颗粒污染等工艺难题，满足了先进器件产品生产要求。
从半导体薄膜沉积设备性能指标来看，公司半导体ALD设备的设备产能、平均故障间隔时间、平均修复时间、均匀性、薄膜颗粒控制、金属污染控制等多个技术指标已达到国际同类设备水平，反应源的可拓展性、机台稳定运行时间等部分指标数据占有优势。
布局逻辑+存储+显示+化合物半导体，已获多个先进领域订单。
公司已在逻辑芯片、先进存储、化合物半导体等多个半导体细分应用领域获得知名半导体公司的商业订单。至2022年6月末，公司半导体设备合同金额超过1.5亿元。
ALD技术在先进逻辑芯片、新型存储芯片、化合物半导体、新型显示芯片等半导体领域中拥有良好的应用前景，
①在逻辑芯片领域，“28nm逻辑芯片中高k栅介质层”是国内集成电路突破28nm先进制程节点最难的工艺之一，公司设备已实现客户量产线验证。
②在存储芯片领域，“存储芯片的高k栅电容介质层、介质覆盖层、金属层”应用于新型存储器，如新型铁电存储器具有非易失性铁电场效应，将有助于克服高速处理器和低速大容量内存之间的速度差异造成的传输瓶颈问题，成为下一代主流存储方向之一。
③在新型显示芯片领域，“硅基微型显示芯片的阻水阻氧保护层”应用于硅基OLED微型显示芯片，该类显示芯片采用集成电路CMOS工艺，作为半导体和OLED结合的一种新型显示技术，具有较大发展前景。
④在化合物半导体领域，“第三代化合物半导体的钝化层和过渡层”应用第三代化合物半导体功率器件，具有广阔的市场前景。
⑤“半导体量子器件的超导材料导电层”应用于半导体量子器件，属于目前半导体领域的前沿技术。
3.2 光伏：光伏技术布局全面，订单有望高速增长
公司以ALD技术为核心，已发展三代光伏设备产品：
一代ALD设备、二代PECVD/祝融PEALD/羲和扩散炉、三代TOPCon工艺整线设备。公司在光伏领域持续以ALD技术路线为核心，深化发展包括热工艺ALD和等离子体工艺PEALD在内的ALD技术，同时兼顾PECVD等其他技术路线，以满足TOPCon、HJT、IBC、钙钛矿等不同电池对不同薄膜工艺设备的需求。
公司ALD设备在新型电池产线中具备技术优势。PERC中背面Al2O3镀膜使用PECVD和ALD设备镀膜效果差别不大，但在TOPCon电池正面（具有金字塔结构的绒面）Al2O3钝化层的制备中，PECVD的生长速率快可能会导致钝化效果略差于ALD，且ALD技术具有优异的保形性且薄膜材料密度一致，因此成为TOPCon电池正面Al2O3钝化层的主流技术路线。
2022年1-6月开标的TOPCon产线项目中正面Al2O3钝化层制备均使用ALD技术。公司ALD设备在新型电池产线中得到下游客户广泛认可，2022年上半年TOPCon及xBC电池公开招标产线中，公司ALD设备中标规模达75%。
在TOCon领域，公司ALD设备市占率高达60%-70%，逐步向整线设备商迈进。
公司开发的PEALD二合一平台，集成了PEALD和PECVD两种工艺，分别用于制备隧穿层和多晶硅层，能够弥补LPCVD技术存在的不足。
2021年4月，微导纳米与尚德电力就2GW TOPCon整线项目签订合作协议，携手打造全球首条GW级以原子层沉积技术为核心的TOPCon整线，可兼容182 mm及210 mm硅片电池，目前量产效率已达到25%，处于行业领先水平。
2023年1月，公司公告拟向彭山通威销售ALD钝化设备及PE-Poly设备，合同金额总计人民币45,180.00万（含税），代表公司PE-Poly设备的龙头客户的突破，为进一步推动整线设备导入客户树立标杆作用。
技术布局全面，xBC、HJT、钙钛矿有望放量。
在xBC领域，公司已获得隆基、爱旭批量设备订单。
在HJT设备领域，公司正在研发采用ALD技术实现TCO薄膜的制备，也在依托ALD技术开发沉积新型TCO薄膜的设备，例如采用AZO（ZnO:Al）等资源储量丰富的薄膜材料制备TCO薄膜，以改善目前HJT电池的生产技术、降低HJT电池片生产成本。
在钙钛矿领域，公司具备钙钛矿叠层电池产品和技术储备，ALD设备已出口欧洲。
3.3 依托ALD技术延展性，拓展新应用领域未来可期
国家级专精特新“小巨人”，在多个领域具有技术先进性。
公司先后承担了江苏省科技厅“基于原子层沉积（ALD）技术的微纳器件制造关键技术研发”、“ALD钝化下的“超级黑硅电池”技术及其量产装备合作开发”和“高介电常数栅介质材料原子层沉积设备的研发及产业化”等3项重大科研项目。
公司荣获了十余项省级以上荣誉，包括专精特新“小巨人”企业、国家高新技术企业、江苏省“双创”团队、江苏省首台（套）重大装备产品、苏南国家自主创新示范区独角兽企业等。
公司拥有江苏省原子层沉积技术工程技术研究中心、江苏省博士后创新实践基地、江苏省省级企业技术中心等6个省级研发平台，产学研结合共同推动新技术研发。
公司通过各项核心技术生产的设备在多个工艺性能上具有先进性，包括出色的成膜质量、超高的产能、优异的稳定性和多种薄膜工艺的制备能力等。
积极推进ALD技术在新产业的应用。ALD技术是具备前瞻与共性的关键真空镀膜技术，不仅应用于集成电路、光伏新能源、柔性电子等领域，还可应用于显示领域、燃料电池、微机电系统及传感器、光学器件、生物医药、高功率器件等重要产业。
公司作为国内ALD技术领军者，积极拓展ALD技术在各个领域的应用，如新型显示领域、新能源领域、化合物半导体和微机电领域的研发，未来有望实现更多应用领域突破。
4 盈利预测与估值
4.1 盈利预测：预计公司2022-2024年归母净利润复合增速112%
预计公司2022-2024年实现营业收入6.72、14.07、23.62亿元，同比增长57%、109%、68%，CAGR 87%；归属母公司净利润0.56、1.65、2.50亿元，同比增长20%、198%、51%，CAGR 112%；综合毛利率为40.3%、41.3%、39.5%。
（一）专用设备
1、 光伏设备
1） ALD设备：2019-2021年，光伏ALD设备销量分别为38/59/22台，单台设备均价分别为531.44/507.06/618.95万元，单台设备价值量提升主要是因为公司单台设备产能扩大。
预计公司2022-2024年ALD设备营收将迎来快速增长，主要基于：
a）TOPCon、xBC放量，下游需求高景气。2022年TOPCon已落地40GW，目前TOPCon、xBC新型高效电池扩产规划超310GW，预计2023-2025年TOPCon迎来扩产高峰期，年均扩产规模有望超100GW，TOPCon放量带动公司光伏ALD设备订单增长。b)ALD设备在TOPCon正面镀膜具有技术优势，公司ALD设备性能指标处于行业领先地位。
据公司招股书，2022年1-6月开标的TOPCon产线项目中正面Al2O3钝化层制备均使用ALD技术。光伏ALD设备在TOPCon、xBC等新型高效电池技术优势突出，2022年上半年TOPCon及xBC电池公开招标产线中，公司ALD设备中标规模达75%。
c）光伏ALD设备在手订单充足。截至2022年三季度，公司ALD设备在手订单（包括光伏、半导体和柔性电子领域）约15.9亿元，其中光伏ALD设备占主要比重。一般光伏设备从订单到确认营收在6-12个月左右，根据目前公司在手订单高增长的情况，预计公司2023-2024年光伏ALD设备收入迎来高增长。
d）公司人员增长、募投项目提供产能支撑。根据公司招股书， 2022年中员工人数已是2019年末的3.14倍，员工数量增长为未来产能提供支撑。此外根据公司招股书，本次募投项目之一为建设基于原子层沉积技术的光伏及柔性电子设备扩产升级项目，拟新增年产120台ALD设备的生产能力，项目建设期两年，届时公司产能将大幅增长。
基于以上分析，预计公司2023-2024年光伏ALD设备营收将迎快速增长，假设2022-2024年销售量35、130、210台。
预计设备产能提升带来设备均价提升，假设公司2022-2024年光伏ALD设备销售均价为600、620、630万元；ALD设备毛利2018-2021年呈下降趋势，假设2022-2024年毛利率45%、44%、43%。
2） PECVD设备：公司PECVD于2020年研发完成，适用于多种高效电池技术，可用于制备SiNx、SiONx、SiC、SiOx 等复合钝化膜。PECVD设备于2021年开始确认营收，2021年销量19台，单台设备均价374.9万元，毛利率18.79%，毛利率较低的原因是PERC市场存在成熟产品竞争。
PECVD设备市场竞争较为激烈，且存在成熟产品，预计销量平稳增长，假设2022-2024年PECVD设备销量20、25、40台，销售均价370万元，毛利率随着市场竞争加剧逐年略有降低为19%、18.5%、18%。
3） PEALD二合一设备：公司PEALD二合一系统适用于PERC、TOPCon、IBC、TBC 等高效电池技术路线，可用于制备Al2O3/SiNx, SiO2/poly-Si(i), poly-Si(n+), poly-Si(p+)等多种薄膜。PEALD二合一设备于2021年开始确认营收，2021年销量17台，毛利率19.59%，毛利率较低原因是市场存在成熟产品。
预计公司PEALD设备将逐步导入大客户，假设2022-2024年PEALD二合一设备销量分别为30、40、80台，销售均价维持在420万元，毛利率预计随着市场竞争加剧逐年略有降低为20%、19%、18%。
4） 其他光伏设备：公司其他光伏设备包括羲和系列扩散、退火、氧化炉等，适用于PERC、TOPCon、IBC、TBC等高效电池技术路线的应用。公司TOPCon整线工艺能力已获得验证，扩散、退火、氧化炉等作为整线工艺的设备预计将迎来快速增长。
预计TOPCon将在2022-2025年迎来扩产高峰，公司扩散炉等设备充分受益于TOPCon产能扩张，2022年为羲和系列设备导入期，预计2023、2024年销量稳步增长。假设2022-2024年其他光伏设备销量为30、30、50台，销售均价维持在200万元，毛利率维持在20%。
2、 半导体设备
SEMI预测2020-2025年全球ALD设备年复合增长率26.3%，复合增长率高于其他半导体设备。根据前述测算2024年我国半导体ALD设备市场规模预计超百亿，市场空间广阔。
公司是国内半导体ALD设备龙头，在半导体领域，公司是国内首家成功将量产型High-k原子层沉积设备应用于28nm节点集成电路制造前道生产线的国产设备公司，设备总体表现和工艺关键性能参数达到国际同类水平，并已获得客户重复订单认可，成功解决了一项半导体设备“卡脖子”难题。
除上述在集成电路已实现产业化应用的功能外，公司ALD设备沉积的HfO2、ZrO2、La2O3以及互相掺杂沉积工艺可用于新型存储器如铁电存储（FeRAM）芯片的电容介质层，沉积的Al2O3、TiN、AlN可用于化合物半导体、量子器件的超导材料导电层等，上述应用均已完成客户的试样测试并签署订单。
目前公司已在逻辑芯片、先进存储、化合物半导体等多个半导体细分应用领域获得知名半导体公司的商业订单。至2022年6月末，公司半导体设备合同金额超过1.5亿元。
基于以上分析，预计2022-2024年公司半导体设备业务营收0.45、10.3、2.56亿元，同比增速79%、128%、149%，假设毛利率为44.1%/46.5%/49.6%。
3、 柔性电子设备
目前公司产品为FlexGuard（FG）系列卷对卷原子层沉积镀膜系统，主要为OLED等各类柔性电子器件镀膜实现阻水阻氧保护。该设备能够在大幅宽的材料表面沉积高性能阻隔层，具备良好的阻水阻氧能力，能够有效保护OLED器件的性能和寿命。目前首台设备已在客户现场验证，并已获得客户重复订单。预计随着市场导入及客户拓展，公司柔性电子设备营收逐步提升，假设2022-2024年销售额2000、3000、4000万元，毛利率稳定在45%。
（二）配套产品及服务
1、设备改造：公司设备改造集中在光伏领域设备，设备改造的内容主要包括尺寸改造、工艺改造等。公司设备改造业务均为对自身实现销售的在役设备进行改造，预计随着设备累计销量的增长将持续产生后续设备改造业务机会，其业务规模与光伏电池硅片大尺寸化趋势、公司臭氧工艺的推广以及新工艺开发及应用情况等因素相关。
1） 工艺改造：该业务包括臭氧工艺改造、新型电池技术增加反应源装置等新型工艺开发应用。公司臭氧工艺与原水工艺相比可增加硅片的少数载流子寿命，增强薄膜钝化效果，使存量产线生产的电池光电转换效率提升。公司目前的工艺改造均为应用于PERC电池领域的ALD设备臭氧工艺改造。假设2022-2024年工艺改造订单增速保持稳定在5%。
2） 尺寸改造：受光伏市场硅片大尺寸趋势影响，尺寸改造存在持续业务机会。客户对于设备尺寸的需求来自于光伏市场上硅片大尺寸化的发展趋势，近年来，光伏电池片在158mm、166mm、182mm乃至210mm逐步升级过程中。2020年，166mm硅片的市场份额从年初的约20%快速增长至年末的约70%，公司在当年承接了较多的166mm尺寸改造订单并在2021年度陆续执行完成。2021年以来，182mm、210mm的大尺寸硅片的市场份额正在迅速提高，带动166mm设备向更大尺寸改造需求。假设2022-2024年尺寸改造订单增速分别为10%。
2、 备品备件及其他：公司设备在运行过程中，部分零部件会出现正常损耗，因此下游客户需向公司采购易损耗的零部件。备品备件主要为载具（一体舟）、去离子水等产品。公司还针对设备提供载具清洗、耗材更换等后续服务。2019-2021年该业务毛利率分别为77.74%、76.90%、78.43%，假设2022-2024年该业务增速稳定在20%，毛利率参考历史年度水平假设稳定在75%。
期间费用率关键假设：近年来光伏、半导体等下游应用高景气，公司订单实现高增长，管理、销售及支持人员数量增加，考虑到公司营收增长带来的规模效应，预计销售、管理费用率逐步下降，假设2022-2024年销售费用率分别为6.5%、6.3%、6.2%，管理费用率分别为6.2%/5.8%/5.6%。
预计公司将持续加大研发投入，发力半导体、光伏、柔性电子及锂电池等领域应用，假设2022-2024年研发费用率维持在20%。
4.2 报告总结：
公司主要产品包括半导体设备、光伏设备和柔性电子设备，主要应用领域为半导体、光伏等。我们选取可比公司为北方华创、中微公司、拓荆科技、捷佳伟创和迈为股份，其中，北方华创、中微公司、拓荆科技产品主要应用领域为半导体领域，捷佳伟创、迈为股份产品主要应用领域为光伏领域。
微导纳米与上述可比公司在主营业务、主要产品、应用领域、经营情况及主要竞争产品等方面的比较如下:
预计公司2022-2024年实现营业收入6.72、14.07、23.62亿元，同比增长57%、109%、68%，CAGR 87%；归属母公司净利润0.56、1.65、2.50亿元，同比增长20%、198%、51%，CAGR 112%。对应2月16日收盘价，22-24年PS分别为24.0、11.4、6.8，PE为289.9、97.4、64.5，高于可比公司平均值。
考虑到在光伏领域，公司受益于行业扩产和PE-poly设备市占率的提升， xBC、钙钛矿放量可期，HJT有望实现技术突破，订单有望高速增长；半导体领域，目前ALD设备国产化率低市场空间大，公司作为国内半导体ALD设备先行者将充分受益。此外，公司营收和归母净利润预计实现高速增长，我们认为应当享有一定的估值溢价。
5 风险提示
1）国内市场竞争加剧的风险
近年来ALD技术因其良好的市场空间和丰富的应用场景受到关注，国内竞争者开始出现。公司国内半导体薄膜沉积设备竞争对手的主要有北方华创、拓荆科技、中微公司，光伏领域薄膜沉积设备的竞争对手包括主要采用ALD技术的无锡松煜、理想晶延，主要采用PECVD技术的捷佳伟创、北方华创、红太阳、拉普拉斯、Centrotherm。随着国内竞争者的增加，可能对公司生产经营产生不利影响。
2）技术迭代及新产品开发风险
随着技术和应用领域的不断发展，下游客户对薄膜沉积设备工艺路线、材料类型、技术指标等要求也不断变化，因此会对产品提出新的要求。公司需要不断紧跟行业技术发展趋势、及时研发可满足行业技术要求的产品。如果公司未能准确理解下游客户的产线设备及工艺技术演进需求，或者技术创新产品不能契合客户需求，如无法持续提供满足电池降本增效需求的产品、无法响应新型高效电池（TOPCon、HJT等）或半导体制造工艺制程继续提高等新的应用需求，可能导致公司设备无法满足下游生产制造商的需要，从而可能对公司的经营业绩造成不利影响。
3）新产品验证进度及市场发展不及预期的风险
在光伏领域，新型高效电池如TOPCon、HJT在2022年以来扩产计划加速，但因技术成熟度、投资成本等限制性因素，规模化量产尚存在不确定性。在半导体领域，我国在先进制程的设备制造产业起步较晚，目前国内先进产线关键设备的国产化仍处于起步和发展阶段。如果国内新型高效电池和先进制程晶圆制造产线发展不及预期，公司未来销售增长将受到限制。
4）美国半导体管制加剧风险
2022年10月美国BIS对华半导体开展新一轮管制，对国内先进制程设备、零部件和人员开展了全面管制，对国内半导体行业扩产造成了一定不利影响。公司作为国内半导体ALD设备领先企业，可能会出现国外供应商受相关政策影响减少或者停止对公司零部件的供应，或者由于国产替代的元器件无法达到境外相关产品的质量和技术标准，进而影响公司产品生产能力、生产进度和交货时间。
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报告来自【远瞻智库】
