（报告出品方/作者：西部证券，许光辉）

一、全民健身时代开启，线上健身领衔多元场景发展

1.1健身赛道步入3.0时代，驱动力几何？

互联网化 3.0 健身时代已经来临，其本质是在在健身房外创造更多健身场景，同时带来更 广泛影响的生活方式。以健身市场更为发达的北美市场为例，根据 ACSM 在 2022 年初公 布的全球健身趋势报告，在北美市场中可穿戴设备健身已经位列第一，家庭健身房位列第 二。可穿戴设备健身的热门趋势背后意味着健身正成为一种生活方式，北美市场的高健身 渗透率已经催生出各类健身生活方式的新业态，将健身生活方式日常化、碎片化。展望国 内，健身行业展现了类似的趋势。早在 2020 年 10 月，国务院办公厅下发《关于加强全 名健身场地设施建设发展群众体育的意见》，明确提出要推进“互联网+健身”。技术的迭代 更新驱动健身产业向全渠道化、智能化、数字化发展，互联网通过线上线下技术联动位国 民提供了更多元化的运动场景。乐刻健身、超级猩猩、Keep 等企业正在引领健身行业全 新业态变革。

受益于健康意识和收入水平的提高，全球健身市场规模保持稳健成长。根据灼识咨询报告， 2015 年至 2021 年全球健身市场的规模（按年开支计算）的复合年增长率为 4.8%，2021 年全球健身市场的规模达到人民币 50970 亿元，预计到 2026 年将达到人民币 73142 亿元， 复合年增长率为 7.5%。 国内背靠人群基数优势，健身人群增速超越海外发达国家。根据灼识咨询报告，截至 2020 年 12 月 31 日，中国为全球健身人群最多的国家。中国的健身人群数量(即每周参与两次 以上健身活动的人士)于 2021 年为 303.0 百万，预计到 2026 年将达到 415.7 百万，2021 年 至 2026 年的复合年均增长率为 6.5%。2021 年至 2026 年，预计中国健身人群数量的复合 年增长率为美国及欧洲的近两倍，美国及欧洲的的复合年增长率分别为 3.4%及 3.0%。

相比发达国家，中国健身人群渗透率及人均健身开支较低，健身市场上升空间充足。根据 灼识咨询报告，2021 年中国的健身人群渗透率(指健身人群占中国总人口的百分比)为 21.5%，美国为 48.2%，欧洲为 41.2%，预计 2026 年中国的健身人群渗透率将达到 29.3%。 同时，2021 年中国的健身房会员渗透率为 3.2%，远低于美国的 23.5%及欧洲的 9.5%。此 外，2021 年中国健身人群的年均开支为人民币 2596 元/人，较美国的年均开支人民币 14268 元有一定距离。整体来看，中国健身市场规模提升空间充足，预计将由 2021 年的人民币 7866 亿元增至 2026 年的人民币 14793 亿元，复合年增长率为 13.5%。

1.1.1收入水平提升提供长期支撑力，健康意识觉醒+消费群体年轻化贡献增量

随着收入水平的提高，居民对健康保健的支出意愿逐步增强。根据灼识咨询报告，中国的 人均可支配收入由 2015 年的人民币 21966 元增至 2021 年的人民币 35128 元，复合年增长 率为 8.1%，且预计未来四年将以 8.1%的复合年增长率增长，到 2025 年将达到人民币 47900 元。随着居民人均可支配收入的提升，愿意追求更加健康的生活方式的居民比例逐步提升， 健康方面的消费投入大幅增加，从而带动健身行业的蓬勃发展。医疗保健支出 2015 年的 人民币 1165 元增至 2021 年的 2115 元，复合年增长率为 10.50%。

居民健康意识提高，全民健身势不可挡。据《2020 国民健康观察报告》显示，我国国民 对自身健康期望值都在 8.7 分以上。随着社会的进步，国民将更加重视品质生活和关注身 体健康，其中运动健身是维持身体健康的重要方式之一。疫情之下，健康观念加速普及。 从人数上看，根据 Fatabase 的统计，2020 年国内经常参加体育运动的人（年内参与体育运 动 12 次以上）高达 4.35 亿人，同比增长 6.64%。

1.1.2利好政策频出，“互联网+”东风催化终端加速变革，线上化布局趋势显著

健身相关政策持续推进，行业迎接利好。政府政策鼓励对健身行业投入更多资金，以增强 全国范围内的健身基础设施。2021 年，中国国务院推出了《全民健身计划》，为深化体育 改革，提高健身活动的参与度，促进全国健身活动的开展提供指导。国家体育总局 2021 年 10 月发布了《“十四五”体育发展规划》，鼓励发展“互联网+健身”和“物联网+健身”模式， 增加运动产品及服务资源，优化线上线下健身互动一体化，以及增加家庭健身场景及在线 健身活动。健身相关政策环境持续向好，将带动行业健康快速发展。

传统连锁健身房企业正在被新零售健身企业席卷市场份额，互联网与社交媒体日益渗透健 身房行业，为健身行业注入新鲜的血液。疫情加剧了传统连锁健身房重资产运营模式所面 临的困境，给予新型互联网健身房弯道超车的机遇。以乐刻、超级猩猩为代表的新零售健 身房为例，企业利用智能化平台降本增效，同时将更多科技与社交元素带入健身行业，为 用户提供高性价比服务。截至 2022 年 5 月，乐刻运动门店数达 671 家，超级猩猩 252 家， 一兆韦德、威尔士等门店数也都超过 130 家。

得益于技术发展驱动健身行业数字化，国内线上健身市场一直在快速增长。中国的线上健 身市场指在线健身会员（包括健身内容）、智能健身设备、健身装备及服饰，以及健康食 品的在线销售所产生的收入。由于 1）互联网用户规模的增加和对线上服务依赖程度的增 长 2）家庭锻炼健身场景的普及 3）为健身内容付费意愿的提高 4）疫情对居家健身趋势的 促进，线上健身市场活跃度日益提高。根据灼识咨询报告，2021 年中国在线健身市场占中 国整体健身市场的 47.0%，预计 2026 年占比将达到 60.6%。

1.2疫情催化健身行业线上化布局，贡献行业阿尔法

1.2.1线上会员存量保持增长，健身直播迎来热潮

疫情催化了消费者自主健身意识，线上运动类 APP 迎来发展契机。经历疫情催化，催生 了户外健身、家庭健身等多样化健身场景。同时疫情加速了线上运动类 APP 的发展。经 历疫情催化，以家庭为单位的健身需求快速提升，运动场景从健身房转换到客厅，家庭场 景的健身内容需求持续放量。除了线上健身平台外，线下健身品牌也加速布局线上。

线上健身各板块市场规模增速高。根据灼识咨询报告，中国的在线健身市场于 2021 年达到人民币 3701 亿元，预计 2026 年将增至人民币 8958 亿元，复合年增长率为 19.3%。中 国线上健身业务主要分为三大板块，分别为：(1)线上健身会员及健身内容板块(2)线上智 能健身设备板块(3)线上配套运动产品板块。

(1) 线上健身会员及健身内容板块指为健身人群开发的健身装备类及非健身装备类健身锻 炼课程以及其他健身视频内容。根据灼识咨询报告，中国线下健身房会员总数预计将 从 2021 年的 41.1 百万增加至 2026 年的 46.9 百万，复合年增长率仅为 2.6%，远低于 线上健身会员的增速。2021 年至 2026 年，在线健身会员及健身内容产生的收入预计 将以 30.8%的复合年增长率增长，显著高于同期线下健身会员及健身课程 6.2%的复合 年增长率。

(2) 线上智能健身设备板块指线上销售健身用智能健身设备。中国智能健身设备的主要类 别包括智能单车、健身手环、智能体重秤及跑步机。该等智能健身设备通常基于健身 数据为用户提供智能健身体验。根据灼识咨询报告，中国智能健身设备的线上销售额 从 2015年的人民币62亿元增加至 2021年的人民币290 亿元，复合年增长率为 29.3%， 且预计将以 28.9%的复合年增长率继续增加，到 2026 年将达到人民币 1034 亿元。对 智能健身设备的需求不断增长可归因于用户对跟踪各种健身数据的需求增强，例如心 率、睡眠、燃烧的卡路里等。此外，随著健身人群寻求具有更高沉浸性、互动性的健 身体验，行业参与者开始提供更多软硬件结合的健身解决方案，使得智能健身设备越 来越普及。

(3) 线上配套运动产品板块指线上销售(i)健身装备，如哑铃、瑜伽垫、壶铃及其他不具备 智能功能的健身工具及用具，(ii)运动服饰，及(iii)健康食品，包括代餐、健身营养补 充剂及预备健身膳食计划。根据灼识咨询报告，中国配套运动产品的线上销售额从 2015 年的 873 亿元增加至 2021 年的 3391 亿元，复合年增长率为 25.4%，且预计将以 18.3%的复合年增长率增长，到 2026 年将达到 7849 亿元。健身人群越来越注重为自 己配备创新的功能性健身装备，并采用健康食品补充锻炼课程，以优化训练效果。此 外，日益个性化的健身课程亦推动了对个性化健身装备、服饰及饮食计划的需求。

自 2020 年疫情以来，线下健身受阻叠加大众健康意识的提升，健身直播迎来热潮。根据 《抖音运动健身报告》，2021 年，健身类主播涨粉同比增加 208%，直播收入同比增加 141%。 抖音运动健身视频数量同比增长 134%，创作者数量同比增长 39%。一众线下健身房俱乐 部，也陆续对健身直播业务摩拳擦掌。以超级猩猩为例，2020 年 1 月 31 日，在抖音推出 了第一场直播，在线人数超过了 17 万；同年 2 月 10 号，其正式宣布推出 14 天线上「陪」 训营，通过教练组建企业微信班级群的方式，提供饮食建议和定制训练计划的服务。

1.2.2内容力+服务力筑高壁垒，头部企业的机遇与挑战同在

线上健身除了是打开线下俱乐部以外健身场景的突破口，还具备了为线下引流与用户留存 的战略意义，这对于线上健身企业的内容与服务的能力提出更高的要求。在 2014~2015 年期间，以 Keep 为代表的互联网化健身企业孕育而生。目前线上健身行业进入壁垒主要 有：庞大用户群体及活跃社区、强大的品牌知名度、能够持续开发大量优质创新内容的能 力、广泛的产品供应、提供从线上线下一体化健身体验、先进的技术。

头部参与者在疫情时期有效激活运动健身用户粘性。根据极数数据显示，相较于 2019 年 4 月，2021 年 4 月运动健身 APP 的周打开率提升 3.1pct，达到 11.5%，线上健身运动习 惯逐步养成。数据还显示，从用户规模、品牌知名度、健身用户付费意愿度、新增用户留 存、用户粘性综合维度来看，小米运动和 keep 排名居前。从运动健身 APP 月活用户排名 统计来看，小米运动、华为运动、Keep、糖豆、悦动圈位居前五，月活用户达到 800 万 以上。

线上健身企业多以内容和服务出发建立品牌形象和打造用户心智，形成和其他业务板块的 联动与协同。目前国内健身赛道中，以器械为代表的健身衍生赛道竞争态势较为激烈，且 商业模型有所不同。 健身内容方面，Keep 目前的主要竞争对手为“抖、快、B、红”这类综合性平台。综合性平 台，如 B 站，在其视频分区的健身版块中，已经形成了健身圈层。综合性平台的优势在于 自身的用户流量大，Keep 和这类平台相比优势在于：1）综合性平台本身不是体育类平台， 在运动健康方面对于用户的了解以及对于整个行业环境的熟悉程度不如 Keep；2）平台没 有官方课程，Keep 可以通过洞察用户的线上健身需求，并最终反映到自己研发的课程和 产品上；3）综合性平台没有健身数据记录和分享的功能，这对于线上健身用户非常重要； 4）Keep 与综合性平台中的头部健身达人都已进行了签约，如帕梅拉、周六野等。

智能健身品牌的模式是直接对消费者销售产品，同时配套相应的软件。Keep 则是以自身平台 为出发点，率先扩大平台用户规模，通过对用户的营销和转化来销售智能健身器械。 手机巨头如小米、苹果、华为等，都是在对其自身的生态系统建设中，附加了线上健身这一环 节。小米在 2014 年上线了小米运动官方 APP，不仅提供运动健康数据记录，且支持小米旗下 的系列健身器材，如小米手环、体重秤、跑步机等，构成了米家智能设备的一环，并可以和小 爱同学等智能设备交互。苹果在 2020 年 9 月 16 日秋季新品发布会上推出 Fitness+软件服务功 能，搭配 Apple Watch 使用，并且和旗下其他产品如 Apple Music 等联动，填补运动方面的空 缺，让线上健身成为苹果生态的一环，Apple Watch 也将可以完全替代智能健身手环功能。苹 果公司在 2021 年 6 月为 Fitness+补充了太极拳和普拉提课程，丰富自身健身体系。

整体来看，我国线上健身市场发展趋势为：一、线上健身市场集中度高。根据灼识咨询报 告，2021 年排名前十的线上健身内容平台的总月活跃用户占中国线上健身内容平台总用户 数的约 75%。预计市场集中度高的参与者将透过提供优质的健身内容吸引及留住用户，进 而维持市场地位。二、线上健身市场的专业性更强以及拥有互动性更多的线上健身内容。 线上健身的普及率持续增长，对能够满足用户个性化健身需求的、较为专业的内容的需求 亦将持续增加。此外，预计可以各种形式（如结构化课程、长视频及短视频，以及直播等） 提供线上健身内容，为用户提供更具互动性及吸引力的健身体验。三、线上健身市场将与用户日常健身消费有更进一步结合。有望进一步对家庭健身硬件产品及基于软件的健身内 容平台进行整合，为用户提供更强大、实时及智能的健身助手。（报告来源：未来智库）

1.3遥看北美健身市场的跌宕起伏

1.3.1疫情冲击线下健身俱乐部，强劲需求加速健身场景多元化

回顾北美线下俱乐部的发展历程，低价健身房和精品健身房是既超大型连锁健身房之后的 热门趋势。早在上世纪五十年代，北美市场出现第一代健身房。六十年代集 SPA、游泳、 健身为一体的 SPA+健身房成为市场热潮。随后大型俱乐部在七十年代兴起成为主流，同 时健美概念逐渐流行。到了九十年代，低价健身房和功能型健身房开始在市场崭露头角， 健身房俱乐部整体呈现连锁规模化趋势。2000 年以后，超大型健身房出现，门店数量和单 店面积不断扩大，其中低价健身房得到消费者进一步青睐，同时精品健身房也得益于消费 者对于定制化健身需求的增加而迅速增长。部分精品健身房开在传统连锁健身房内，保持 独立运营且相互引流，也逐渐成为一种新兴业态。如专注于动感单车的精品健身房 Cyc Fitness 已经成功入驻了综合健身连锁 DavidBartonGym 在纽约和波士顿的场地。

目前北美市场主要的线下健身俱乐部模式有：1）纯线下的传统健身房以及精品健身工作 室；2）纯线上的健身 APP；3）线上 APP 和线下健身房结合；4）O2O 健身房聚合平台。 传统型健身房覆盖密度大、器材设备齐全。美国传统的线下健身房具有完善齐全的健身器 材设备，良好的服务以及会费低廉的特点。传统健身房的盈利模式主要是以健身房加盟费 用，会员会费以及私教课程费为主。比如著名的 Planet fitness，在北美地区拥有一千多家 门店，而基础会员费仅需每月 10 美金。 精品健身工作室是一种非综合性、小型的线下健身房，精品健身工作室的特点是地方小， 项目单一，教练在某一领域更为专业，所以收费也会相对高一些。因此，课时费是精品健 身工作室的主要营收。这类健身房以某种特定项目为主，动感单车房 Soulcycle、拳击练习 室 Gleason’s、CrossFit 工作室都是精品健身房的典型代表，一节课收费从 20-40 美金不等。

纯线上 APP 主要有可连接智能外设类、锻炼类和健身跟踪类。 可连接智能外设的健身 APP 将智能健身设备和应用程序结合，具备连接硬件功能的应用 可以配合厂商的相应器材使用，此类应用也具有一些独立功能。比如 Peloton 为其动感单 车配备液晶显示屏，不仅能作为运动数据显示载体，用户还可以通过订阅享受直播和高品 质各类线上课程。目前市场上多种智能健身设备陆续推出，如 Hydrow 划艇机、Mirror 健 身镜等。

锻炼类 APP 主要是根据用户的健身目标，为用户提供体育锻炼课程和指导。此类应用程 序使用灵活，成本较低，用户可以在应用程序上选择课程进行跟练，或通过双向直播的方 式参与教练网上教学。如教练远程教学应用 Wello，招募经过资格认证的健身教练在应用 上开设课程，并通过双向视频让用户在家就可以根据兴趣选择参与一对一课程或者小班团 课。 健身跟踪类 APP 以运动数据记录为主，可以追踪用户的跑步距离和运动时间，甚至与健 康平台进行联动，为用户提供进一步的健康指标。如 Run Keeper 可以通过 GPS 跟踪用户 的散步，跑步和骑自行车等健身活动，记录他们的速度、距离和时间，实时监测心脏速率。

线上 APP 和线下健身房结合可以高效整合健身资源，如 Gain Fitness 通过线下私教课程和 线上健身视频为学员提供最优质的健身服务，学员不仅可以在线下健身房参与教练课程， 教练还会在 APP 上针对学员定制个人健身计划。 O2O 健身房聚合平台作为联系用户和健身房的桥梁，无实地经营场所。平台与健身房合作， 可以通过程序搜索并预订附近场馆的课程。O2O 健身房聚合平台月费较低，如 Classpass 将每月订阅费设为 99 美元，用户每月可以预定 10 堂健身课程。后直接推出月度无限会员 卡，极大的刺激了用户增长。该平台的盈利主要是通过健身房的百分比提成。

从价格端来看，北美的健身房可分为三档。以 Planet fitness、anytime fitness 为代表的低端 健身房门槛较低，器械以有氧+固定式为主，旨在满足曾经较少运动客群的需求。中端健 身房以传统健身俱乐部为主，器械种类更为丰富，价格在 50-200 美元间。高端健身房面 向对生活品质要求较高人群，注重环境和会员体验。如作为奢侈品级别的健身房 Equinox， 提供如按摩、面部护理和其他身体护理等一系列综合的健身计划、产品和服务，以满足其 会员的需求和动态的日常活动。

线上等其他多元健身市场在线下健身消费被抑制的情况下得到了快速发展的契机。北美各 品牌平台推出诸多虚拟培训选项。从一开始健身专业人士在 Zoom 上为自己的会员开设课 程，到来自业内知名人士的精美课程，再到现在私人教练推出更高层次的个人训练，提供 虚拟私人培训等。整体来看，灵活锻炼需求增多：由于多次封锁，许多人不得不调整他们 锻炼的方式和地点，因此灵活性和便利性的需求不断上升；根据 Statista2020 年的调查数 据显示，48%的人不确定什么时候可以去线下健身房，18%的人认为至少在六个月以后。 其次，疫情让人们将健身的目的重点放在保持健康上：由于肥胖会加重新冠肺炎症状，人 们更关注肥胖问题。美国心脏协会杂志的研究报告指出，在超过 90 万个因为住院冠病患 者当中，30.2%的患者是由于肥胖导致。根据美国疾病管制与预防中心，2020 年美国各州 都有超过 20%的成年人患有肥胖症，有的甚至高达 35%。此外社交需求也驱动着健身行业 的变革：健身社区蓬勃发展，团体健身训练多次成为健身趋势的榜首。人们通过在健身社 区和团体训练中获得指导、互相激励来获得陪伴和支持，寻求团体归属感。据 Airnow Data 数据显示，封锁初期（2020 年 3 月 9 日至 24 日），美国健身健康类 APP 总体下载量增长 27%，包含社区功能的 APP 下载量是原来的四倍。团体训练包含有氧、单车、舞蹈等多种 类型的课程，可以为学员提供不同级别的有效激励课程，使得对社交有需求的健身者获得 更好的运动体验，在近几年 ACSM 发布的全球健身趋势中多次位于前三。

1.3.2Peloton的“智能硬件+内容”闭环生态，是否构建护城河？

派乐腾(Peloton)，2012 年成立于美国纽约，是美国著名健身器材公司，同时也是线上健身 先驱者。公司 2014 年推出第一款运动单车，次年在 ios 系统上线 APP，以公司健身产品的 用户为基础，打造线上健身平台。2018 年，公司推出 Peloton Tread 系列跑步机，形成完 整产品矩阵。截至 2021 年 12 月 31 日，公司在全球累计有超过 660 万活跃用户。

互联健身产品“自产+外包”并行，销售渠道多元化。Keep 智能健身产品全部采用外包方式 生产，而 Peloton 互联健身产品采用自行组装生产和外包生产两种方式，并通过收购制造 商来增强产品供应和产品质量把控能力。2019 年 10 月，Peloton 收购中国台湾代工厂 Tonic Fitness Technology，次年收购北美器材制造商 Precor。相较 Keep 专注于线上渠道销售， Peloton 互联健身产品销售渠道为电子商务和现场零售结合。除了网站和 APP 销售，Peloton 截至 2021 年 6 月 30 日在全球共有 123 个线下零售点，其中包括 1500-3000 平方英尺的大 型陈列室、300 平方英尺的“微店”以及特许经营商店，其中大型陈列室、“微店”、特许经 营商店数量分别占线下零售点总数的 73%/15%/12%。

订阅流量源于互联健身产品客群，用户忠诚度弹性较大。Peloton 会员订阅收入服务分为 连接健身订阅服务 connected fitness 和派乐腾数字订阅 peloton digital。Peloton 订阅流量来 源是其互联健身产品消费者，而 Keep 的会员订阅流量由 Keep 平台自身积累，先对用户进 行培养，再通过产品营销、广告投放等实现变现。不同的获客方式导致客群呈现特征不同， 相比之下 Peloton 线上订阅进入门槛更高，用户数量少，忠诚度更高，订阅会员转化率也 更高。截至 2021 年 12 月 31 日，Peloton12 个月份会员留存率为 92%，Keep 为 49.3%。近三 年来，Peloton 每月用户净流失率均小于 1%，有 4%的 connected fitness 用户同时拥有 Peloton 运动单车和跑步机产品。

疫情影响逐步衰退伴随线上健身需求减少，此外叠加产品召回影响，Peloton 营业收入增速放 缓。公司 2021 财年实现互联健身产品收入 31.50 亿美元，订阅收入 8.72 亿美元。随着疫情影 响减弱，不少健身用户回归线下，每月线上平均健身次数从 2021 年 Q1 的每月 26 次持续减少 至 2021 年 Q4 的每月 15.5 次。此外，2021 年 5 月美国消费品安全委员会因跑步机导致的伤亡 事件暂停 Tread+跑步机的销售，随即 Peloton 宣布召回 Tread+跑步机，本次产品安全事件对 Peloton 品牌力造成破坏。受上述因素叠加影响，公司营业收入增速降低。

二、Keep引领线上健身新风潮，打造全健身周期商业模型

2.1互联网健身企业试水者，打造相互促进的商业闭环

2.1.1业务板块：三大业务矩阵构建品牌协同性，覆盖健身周期

Keep 历史始于 2014 年 9 月，卡路里科技公司成立。同年，国内正掀起健身热潮。次年 2 月通过该公司推出 Keep 线上健身平台。根据灼识咨询报告，就 2021 年月活跃用户及用户 完成的锻炼次数而言，Keep 是中国及全球最大的在线健身平台。公司为用户提供广泛， 专业及一流的健身内容、人工智能辅助的个性化课程、各种智能健身设备，健身装备，服 饰及食品的线上销售。2021 年，公司平均月活数量超过 3400 万，月平均订阅用户超 300 万，用户累计完成锻炼 17 亿次。

公司的主营业务可分为三个板块：线上健身内容、智能健身设备和配套运动产品。公司已 经开发了全面的健身解决方案，覆盖了 Keep 的整个健身生命周期。从规划健身目标和访 问健身课程，到选择健身装备和健康食品，以及追踪体重和心率等测量数据，公司成为用 户的“最佳管家”。

线上健身内容：Keep 的在线健身内容主要包括录播课和直播课，两者均由内部开发或由 第三方(如达人和其他健身内容提供商)创建。利用人工智能算法，Keep 也提供个性化的健 身训练计划，即根据用户的运动水平，健身目标，日常锻炼模式和饮食习惯，动态调整课 程内容和锻炼强度，从而优化用户的训练效果。公司也为 Keeper 提供会员服务以使其获 取更多定制化的优质内容。目前 Keep 平台的会员渗透率稳步增长，由 2020 年的 6.4%增 长至 2021 年的 9.5%，Keep 会员解决方案取得成功。

1）录播课：Keep 提供的内容数量不断增加，截至 2021 年 12 月 31 日，已涵盖超过 10000节录播课。于 2021 年，用户跟随录播课完成了约 10 亿次锻炼次数，用户可以根据他们的 健身目标，身体部位重点，健身类别，难度级别和可用健身装备自由选择各种课程。Keep 的录播课来自于内部教练，平台健身达人，第三方健身专业机构和影视体育名人，通过丰 富的内容满足用户的多元化偏好。

2）直播课：Keep 的直播课为用户提供富有互动性的健身课程，让他们可以直接与教练(包 括内部教练和平台上的达人)以及与其他客户互动。于 2021 年，Keep 在平台上提供超过 13000 节直播课。2020 年 6 月，Keep 为直播课引入互动功能，互动总数从 2020 年 12 月 31 日前三个月的 90 万增加 2021 年 12 月 31 日前三个月的 250 万。通过弹幕，教练可以根 据用户的实时反馈来为其调整课程，以满足用户的动态需求和偏好。

智能健身设备：凭借人工智能，自动化和社交互动等一系列创新，Keep 的智能健身设备(包 括智能单车，手环，体重秤及跑步机)能够通过与在线健身内容协同配合，增加平台对用 户的价值。通过设备追踪和分析健身行为，使平台能够自动调整锻炼难度和内容推荐，以 改善整体健身体验。此外，Keep 智能健身设备可以互相连通，捕捉多个应用场景中的健 身行为，从而形成更全面的用户档案，使 Keep 可以提供更精确的推荐，并动态调整健身 训练计划，以实现效果最大化。

配套运动产品：基于用户规模的不断增长与用户积极反馈的正循环积累，Keep 将洞察并 识别用户在不同场景中尚未满足的需求。公司以 Keep 品牌提供各种高质量和时尚的运动 产品，为在线健身内容和智能健身设备提供补充，以提升用户的整体健身体验，并推广品 牌和精神。公司的运动产品包括瑜伽垫，哑铃，运动服，护具和其他健身配件。根据灼识 咨询报告，按商品交易总量计算，Keep是2021年中国最大的瑜伽垫品牌，市场份额为14.9%。 Keep 也提供广泛的健康食品，如代餐，健康零食和营养补充品，为用户提供将锻炼和饮 食相结合的一体化解决方案。根据用户的健康目标，Keep 平台能够推荐定制的饮食计划， 并提供详细信息，如建议的总热量摄入，饮食分析和其他健康秘方。（报告来源：未来智库）

2.1.2变现模式：“自有品牌+会员订阅+广告”三驾马车实现“运动”变现

公司主要通过会员订阅及线上付费内容销售、自有品牌的智能健身设备及配套运动产品销 售、广告和其他服务三大板块产生收入。

会员订阅及线上付费内容

公司向用户提供种类繁多的在线健身内容并通过解锁平台上许多特权功能的会员订阅，付 费健身课程和针对各种健身目标的付费训练计划来变现。公司还通过提供专注于各种健身 目标的付费课程和训练计划来扩大对用户提供的内容，用户在单点式购买该等课程和训练 计划后可以重复使用。其中，月度会员订阅费为 25 元，单点式付费课程和训练计划的费 用通常在人民币 29 元至人民币 648 元之间，订阅会员可以享受付费课程和训练计划的折 扣。

自有品牌产品

自有品牌产品分为智能健身设备和配套运动产品。智能健身设备包括 Keep 智能单车，Keep 手环，跑步机和智能秤，购买 Keep 智能健身设备的用户可以将 Keep 的装备与平台上的健 身内容连通，以获得更好的体验。Keep 在线健身内容鼓励用户购买 Keep 品牌的智能健身 设备，以获得更加身临其境和有效的健身体验，而购买 Keep 智能健身设备的人则被引导 至 Keep 的平台来浏览健身内容，二者相互促进。

平台广告及其他服务

公司在 Keep 平台上为选定的品牌和商户展示广告。在不影响用户体验的前提下，广告团 队通过 Keep 移动应用提供各种广告服务，主要包括应用程序加载后弹出的展示广告、主 页上的横幅广告、小区动态中的原生广告投放以及在健身内容开发期间与广告主合作。目 前广告主涵盖各种品牌，包括汽车，奢侈品牌，快速消费品和其他健身相关行业的广告主。 其他服务主要为 Keep 线下健身门店 Keepland。

公司内容端营收占比升高，三大板块营收快速增长。自有品牌销售收入仍为公司主要营业 收入来源，2019 年、2020 年及 2021Q1~Q3 占比分别为 59.7%，57.5%，55.1%，近年因健 身行业的快速发展，以及和 Keep 线上平台的协同发展，自有品牌收入增长迅速，2020 年 实现收入 6.37 亿元，同比增长 61%，2021 年前三季度实现收入 6.39 亿元，同比增长 34%。 会员订阅及线上付费内容板块占比逐年不断提升，从 2019 年的 22.8%提升至 2021 年前三 季度的 32.8%。2020 年，由于疫情影响居家锻炼的用户数增加，以及 Keep 付费用户比例 不断提升等原因，会员订阅及线上付费内容收入 3.38 亿，同比增长 124%。2021 年前三季 度，会员订阅及线上付费内容收入也在保持高速增长，实现收入 3.8 亿，同比增长 53%。 广告及其他服务收入因为平台流量的增长、广告投放的增加而实现稳步上升，2020 年和 2021 年前三季度实现收入 1.32 亿元、1.4 亿元，同比增长 14%、51%。

公司毛利率趋于稳定。2019 年、2020 年和 2021 年前三季度毛利率分别为 41.1%，45.1% 和 42.6%。其中，自有品牌产品和会员订阅业务的毛利率在 2021 年前三季度下降，主要 因为 Keep 平台营销费用的增加，以及健身内容扩充导致的成本上升。广告投放的增加使 得广告业务的毛利率在 2021 年前三季度上升。

销售及营销费用大幅增加，品牌推广成果显著。公司销售及营销开支从截至 2020 年 9 月 30 日止九个月的人民币 185.1 百万元大幅增加 42.1%至截至 2021 年 9 月 30 日止九个月的 人民币 818.2 百万元。公司在努力提升客户认知，提高品牌知名度及扩大用户群的推动下， 品牌及营销推广费用及其他相关费用增加。品牌及营销推广费用以及其他相关费用的增加 主要包括流量获取费用增加，以及应用程序及自有品牌产品的一般品牌推广费用增加。近 两年，Keep 的活跃用户数大幅增加，2020 年 Keep 平均月活用户数为 2800 万人，2021 年 为 3400 万人，增长了 600 万人。

2.1.3组织架构：公司组织架构高效，年轻化管理层熟知市场

管理层年轻化，凸显行业洞察力。公司现任 CEO 为王宁先生，31 岁，主要负责公司的整 体战略，业务发展及综合管理。王先生于 2014 年 7 月获得北京信息科技大学计算器科学 与技术学士学位，大学毕业后于 2014 年 9 月创办 Keep。公司其他主要高管人员年龄也均 在 35-45 岁，管理层整体年轻化，同时也是健身人群，对健身市场有更敏锐的洞察力。

2.2“长跑”第八年，Keep如何成长和突围？

2.2.1内容和社区双轮驱动，提升用户粘性

Keep2017 年超越竞争对手领跑行业，平台用户群保持高速增长，付费用户群不断提高。 随着 Keep 内容的扩展和多元化，Keep 平台用户群保持高速增长，2020 年公司平均月活用 户数（平均月活用户数为登录 APP 并进行运动相关行为的用户数量）为 2800 万，2021 年 平均月活用户数达到 3400 万。2020 年前两季度受疫情影响，人们居家锻炼需求大幅增加。 在疫情得到有效控制后，Keep 对用户形成的影响力以及用户形成的线上健身需求依然存 在，因此造就了 2021 年全年平均月活用户数相比 2020 年产生 600 万的增长。此外由于健 身内容的扩展，直播课的引入以及运动产品的多元化，Keep 付费用户群在不断增加，平 均月度订阅会员数量从 2019 年的 80 万人增加到 2021 年的 330 万人；平均月度 DTC 付费 用户 2019 年为 18.4 万人，2020 年增长至 29.2 万人，2021 年进一步提升至 36.5 万人。付 费用户的次月留存率为 67%，意味着有三分之二的用户会在首月付费后，第二个月继续选 择付费。平台的用户群数量存在季节性波动，暑期因为用户对身材的需求，叠加大学生暑 假，平台用户数达到最高。

平台内容多元化，深入洞察用户需求。目前 Keep 的付费健身计划为 120 套左右，截至去 年年底，免费课程数量已超过 5000 节。Keep 拥有专门的健身内容开发团队，负责研究， 开发和制作专有的健身内容。同时 Keep 定期召开内容规划会议，分析所有的健身类别， 以及其如何适应不同年龄，性别和年收入的目标用户档案，以形成下一年的制作计划。开 发新课程时，Keep 研发团队会根据平台上的健身和消费趋势，并利用行业洞见和人工智 能来确定新的内容主题，并通过和目标用户一对一讨论，来衡量他们的需求和偏好。课程 在平台推出后，研发团队将追踪课程的运营表现，如课程完成率和重复锻炼率，并通过调 查获得用户反馈，进一步完善和优化课程。此外，Keep 平台也会密切审查和评估由健身 达人制作及从第三方内容提供商获授权的健身内容，确保其质量后才会发布。

研发人员数量庞大，内容优势成为 Keep“护城河”。公司在研发方面投入了大量的资源， 不断加快产品的推陈出新。截至 2021 年 12 月 31 日，Keep 合计有 1117 名员工和 215 名兼 职员工。正式员工中，有 533 人从事研发工作，158 人从事运营和内容开发。2021 年前三 季度，公司在研发方面开支为 2.47 亿元。公司目前的研发工作主要集中在完善 Keep 的在 线平台及开发新的技术赋能的运动产品。例如，利用 AI 技术，公司将提供根据用户需求定制的智能课程，并可以根据用户档案、健身活动期间的反馈、智能秤中的身体测量值变 化以及 Keep 手环中的实时心率动态调整健身内容策划。此外，Keep 也重视留住及招聘在 科技及在线健身领域颇具见解及经验的研发人才，以开发出吸引众多追随者的产品。

内容团队进驻产品团队，发挥智能产品和平台内容的协同效应。从 2022 年开始，Keep 的 内容团队成员将会直接参与器械团队的最初业务阶段中，深入研究如何给用户带来更好的 器械体验，并且为用户根据器械打造专门的内容产品，争取每一款器械上线，都有配套课 程提供给用户。

高参与度和互动性的社区打造用户“健身圈”，利于形成品牌心智。Keep 的社区业务从 19 年开始，目前用户每天在社区发布的动态数在 50 万条以上，其中 95%以上为打卡或者运 动结束后的自我情感抒发。同时，Keep 提供各种工具来简化用户的记录和发布过程，包 括生成带有用户统计数据和健身课程结果(如燃烧的卡路里和花费的时间)的图片，并在帖 子中自动包括用户完成该课程的次数。用户同时也可以关注其他用户，包括达人和健身教 练，和通过评论和及时信息与他们互动。此外，Keep 利用人工智能功能在小区动态中展 示与用户更相关的帖子。根据用户过去的互动和行为，以及他们的健身档案，给推荐他们 可能更感兴趣的帖子。完善的社区功能辅助放大产品使用体验和营销效果，助力平台建立 用户粘性，形成用户心智，从而促进各个业务板块的销售增长。

公司将持续优化和完善社区功能。公司计划在社区开发类似相册或者训练日志的功能，帮 助用户更好地收藏和管理自己的训练记录。此外，Keep 也计划为用户占比较大的跑步群 体研发路线管理工具，帮助用户在完成跑步后打卡。目前，Keep 的用户日均使用时长为 14.8 分钟。通过社区功能的建设和完善，Keep 将摆脱工具属性，成为足够完善的平台型 产品。

2.2.2达人孵化打造PUGC引流利器

平台健身达人提供的内容已经成为 Keep 内容产品中极为重要的组成部分。在 Keep 平台 中，有一批健身专业人士和健身爱好者，他们通过自己的内容在社区得到人气，并成为健 身达人。公司通过分析用户互动行为和平台产生的原创内容，来发现潜在的健身达人。

Keep 为达人提供一系列激励措施。（1）建立优质内容社区。Keep 早已经建立了达人内容 社区，也允许运动达人上传课程。由于 Keep 上拥有良好健身氛围，达人们在 Keep 上进行 PUGC 健身内容的传播，能够找到更多、更精准的用户，相比其他平台的粉丝质量和黏性更高。由此形成了一种良性循环，健身达人愿意为 Keep 上的粉丝生产内容，粉丝也愿意 在 Keep 进行健身类内容的消费。（2）配套硬件和培训体系以及配套营运产品提供数据反 馈。Keep 上线配套的运营产品，可以为达人提供数据监测和反馈，达人可以根据数据即 时调整和完善创作。Keep 会不定期召开达人线上公开课，提供专业、系统的课程之作培 训。Keep 还计划建立课程评测体系，从官方评审和用户体感两方面，为达人提供课程编 排建议。（3）引进达人直播。Keep 将运动达人拉进直播间，带领用户一起运动。达人在 直播时能够及时根据用户反馈，随时对内容进行调整，有效提升对粉丝的吸引力，更好地 沉淀粉丝资产，让健身内容的价值最大化。（4）开展营运活动。如开展运动达人年度大赏 活动，通过粉丝线上投票，评选出了最具影响力奖、最佳人气奖、年度金牌课程等奖项， 激励达人更好的进行运营创作。

成为达人需要有一定的门槛。能够成为达人的用户需要在至少一个专门健身领域(如训练， 瑜伽，跑步，跳舞或骑行)拥有丰富经验和知识，并在社区中分享了许多描述其健身经验 的帖子。在发现热衷于分享健身经验，擅长制作原创健身内容的用户后，Keep 将鼓励他 们成为平台上的达人，不仅在原创内容制作方面给予帮助，还帮助他们建立健身粉丝群， 并将他们的人气变现。 Keep 将成为达人的运营助手。Keep 将提供运营分析，帮助达人更好地了解粉丝的喜好， 并提供与平台合作制作优质内容的机会。对于高人气和富有创意的达人，Keep 会将他们 直接介绍给广告主，以扩大他们的变现机会。此外，Keep 也将密切追踪全球健身趋势， 并邀请在其他地方建立了声誉和知名度的健身专业人士加入平台，这将补充 Keep 提供的 内容，有助于吸引新用户。截至 2021 年 12 月 31 日，健身达人，健身专业人士和内容提 供商有 7600 个健身课程在 Keep 平台上。（报告来源：未来智库）

三、趋势展望：线上与线下的共生发展

3.1商业模型优化在即，拥抱线上与线下融合大趋势

中国健身行业于 2000 年左右萌芽发展，从行业觉醒到行业黄金期的爆发，从“关店倒闭潮” 到新模式健身品牌玩家入场所带来的行业二次高速增长，至今已有近 20 年发展历程，期 间中国健身行业不断洗牌、重塑，形成了中国特有的健身产业发展形态。以 Keep 为代表 的第一批互联网健身在 2014~2015 期间迎来喷涌式发展。

2019 年底，新冠肺炎疫情（以下简称“疫情”）的暴发促使人们转向居家在线健身，线上体 育消费市场乘势快速发展。随着国内疫情的好转，线下健身服务业逐步恢复，如何防止线 上健身服务业的“昙花一现”，如何充分发挥线下与线上健身各自的优势，实现健身服务业 线上线下同质供应、共生发展，成为当前推动健身服务业高质量发展的重要问题。 我们认为信息技术快速发展提供的技术支撑、产业政策的引导、体育产业转型升级带动内 驱动力以及体育消费升级这四个方面奠定和推动了健身服务业态的革新。 高新信息技术的渗入以及疫情的暴发与蔓延为健身服务业线上线下融合发展提供了条件， 同时也打造了体育消费的智能化和高端化，推动了体育产业的转型与升级，形成了一种新 的商业模式与业态。

产业转型升级培育内驱动力。互联网等信息技术的融合可以增强健身企业的制造灵活性和 市场适应性，提高健身产品与服务的生产效率，从而提升健身服务业产业附加值，突破传 统的“低端锁定”，推动产业向价值链高端迈进。 消费升级拉动市场需求。近年来，消费者对于体育消费呈现差异化、高端化、智能化需求。 随着 5G、人工智能技术在体育健身服务领域的普及，消费者的体育消费需求有从线下向 线上转化的趋势。 疫情冲击加速融合。疫情期间大批线下健身场所倒闭，线上健身产品、健身食品爆发式增 长，加速了行业迭代进程。据懒熊体育《健身战疫白皮书》，疫情期间一半以上健身房表 示将有 10 万元以上的损失；而 45%的健身教练自己预估收入损失在 1-3 万元，13%的教练 预估收入损失在 3-5 万元。QuestMobile 数据显示，2020 年 2 月运动健身 APP 行业活跃用 户规模快速上涨至 8928 万，同比增长 93.3%。

线上线下深度融合、互为补充将是长期趋势。随着新周期的到来，健身行业的线上线下融 合已经是大势所趋——线上健身产品将不仅是线下健身的替代，而是二者的相互补充。无 论是健身房、健身内容提供商，还是健身食品、硬件，都将在未来加速资源融合，提高多 点竞争力。

3.2社区型APP的破局：Keep试水走入线下，开启线下健身市场

乐刻采用智能化管理，在人、货、场三个方面变革传统健身房模式。乐刻注重门店选址的 消费者便利性，24 小时自助健身模式和单店面积缩减在时间和空间创新了服务场所，进一 步降低了消费者门槛。服务提供集中优质教练资源，实现服务方式从销售导向到服务导向 的转变。用户可以通过智能化线上平台进行课程匹配，目前拥有 700 万+注册用户。

超级猩猩采用按次付费模式，聚焦课程质量。超级猩猩采取按次零售制收费，击中教练推 销办卡的传统模式痛点，具有低门槛和灵活性高的特点。在课程设计上成立机构进行自主 研发，目前提供约 100+种高质量团体课，满足用户的多样化需求。此外，超级猩猩还结 合物业类型、租金水平、人口属性、密度规模、交通距离等多因素开发程序系统化选址。

Keep 线下健身馆有两种经营模式：先全部采取自营店经营模式，场地和内容自己提供，主打标准化智能小团课。Keepland 结合智能化设备赋予科技感体验，用户通过线上进行课 程预约，在课程中佩戴 Keep 手环将监测数据实时同步到电子屏进行排名，强化了线下健 身的社交属性。作为中国及全球最大的线上健身平台，线上用户的积累也给线下导流提供 了坚实基础，按次付费的方式进一步增加了受众的广泛度。后推出“Keep 优选健身馆”计 划，通过轻资产方式减少成本。Keep 借助传统健身房的场地和基础运营，通过为其引流 并提供场地升级、专业教练和课程资源等方式分享课程收入实现共赢。同时单次课程价格 由原 89 元-129 元降为 49 元，通过降低门槛进一步扩大市场。根据极海品牌检测数据，截 至 2022 年 4 月，乐刻运动和超级猩猩门店数分别为 666 家、250 家，keepland 门店数为 37 家。截至 2022 年 3 月 21 日，Keep 优选健身房共有 17 家，预计年底扩充至 100 家。今 年 Keep 线下门店将继续重点在北京发展，在未有足够把握的情况下，不会盲目扩充到其 他城市。

我们认为考虑到线下俱乐部的竞争态势以及疫情带来的波动，Keep 针对线下采取的审慎 策略符合性高。基于 Keep 累积的强线上运营经验以及累积的用户口碑，我们乐观看待 Keep 的线下布局，期待新零售健身业态的新篇章。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）

精选报告来源：【未来智库】。