来源：《财经》杂志

　　即便弃标此次集采，但围猎已经越来越近

　　文|《财经》记者 赵天宇 辛颖

　　药企游走于资本名利场，“集采”两个字是绕不过去的难关，也是市值缩水的征兆。

　　2022年1月24日，连续三天跌停后，长春高新（000661.SZ）披露，1月19日，广东省药品交易中心发布《广东联盟双氯芬酸等药品集中带量采购文件》，子公司长春金赛药业有限责任公司（下称“金赛药业”）的注射用重组人生长激素、重组人生长激素注射液，纳入了这个地区的集中带量采购范围。

　　受此影响，从1月19日带量采购文件发出，截至1月28日收盘，不到十天里，长春高新市值跌去三成，蒸发超过300亿元，失守千亿大关。

　　集采，悬在每一个药企头上的达摩克利斯之剑。

　　“金赛药业大概率会在这次集采中弃标。”医药行业投资人陈宏告诉《财经》，“据一位接近该公司的人士介绍，金赛药业此前在福建的省级采购中就曾弃标，公司依靠公立医院之外的市场仍然实现了销售增长”。

　　对于接下来是否有预期进入国家集采范畴，1月27日，长春高新董事会办公室回应《财经》记者，集采政策方面，公司关注政策变化情况，会根据相关要求制订具体应对方案。

　　“集采的问题，涉及可能性、降价幅度、集采量等诸多问题，真的不好量化。”去年8月的半年报业绩说明会上，长春高新董事会秘书张德申说，公司预计短期内生长激素产品不会进入国家集采。

　　集采弃不弃？

　　在生长激素的细分领域里，“进集采”，牵动着投资者的神经。

　　早在2021年9月30日，广东省药品交易所中心已经公布过《广东联盟 153 个药品集团带量采购文件（征求意见稿）》，重组人生长激素粉针（1组）和水针（2组）位列其中。

　　粉针，是以冷冻干燥技术制成，使用前需要溶解；水针则是液态的，不需要反复抽取，可以直接注射。水针比粉针更贵。

　　如果这两款药品如果分在不同的组，意味着价格可以分别竞价，不必拉平。

　　然而，在1月初广东省公布的方案里，水针、粉针不再分组竞价，这就导致水针需要比较大的降价幅度，超出了行业的预期，引发长春高新连日跌停。

　　在上述集采方案中，公立医疗机构层面，生长激素水针的报量涉及三家供应商，粉针涉及五家，而金赛药业是唯一一家同时拥有两类生长激素的企业。

　　陈宏分析，“如果放弃投标，金赛药业可能丢掉30%的市场，但如果在广东联盟降价，就很有可能面对其他省份同步全国最低价挂网，或者后续其他省份跟进集采的降价要求，可能损失更大。”

　　东莞证券研报分析，在这三家水针供应商中，金赛药业的水针，首年预采购量占比高达98.24%。对金赛药业而言，需求量较多的是15 IU和30 IU两种规格，申报最高限价为173.58元、295.08元，然而这两种产品目前的挂网价大约是567元、1031元。

　　假设金赛药业按照最高限价，在广东省此次的联盟采购中标，那么，降价幅度约为70%。

　　未来生长激素的竞争格局，由此可能被集采扰动。东莞证券分析认为，目前生长激素的格局，更多由市场化竞争所致，医保作用较小；而当下的格局是否会被打破，主要看三家水针供应商在此次集采中的表现。激进的企业可能会通过院内市场打开竞争渠道，抢夺未中标企业的院内市场份额。

　　陈宏认为，“短期来看，（长春高新的）股价接连跌停，可能有过度反应。中期来看，此次集采对金赛药业的收益影响不大。”

　　长春高新以生长激素而名动资本市场，更准确的说，这项业务来自它的子公司金赛药业，这是国内最早研发使用生长激素的企业。

　　金赛药业对上市公司的重要程度不言而喻：仅2021年上半年，上市公司49.63 亿元的营业收入中，有37.88 亿元都是金赛药业贡献的，占比超过七成。对净利润的贡献更高，近97%。

　　金赛药业的灵魂人物是金磊，目前他担任金赛药业的总经理、首席科学家。他曾感慨，“我把自己最好的青春年华献给了生长激素理论研究。”

　　自1985年北京大学生物系本科毕业，金磊即在中科院生物物理研究所攻读硕士，1989年赴美，在加州大学旧金山分校读博，五年后获得博士学位。他曾获得过生物学界的“克莱文奖”，当时是获此奖项的第一位华人。

　　20世纪90年代，金磊回国探亲时注意到，中国有许多矮小儿童由于缺乏治疗的药物，上学、生活受歧视，会因身高矮小而自卑。彼时生长激素的进口药价格高昂，很多患者家庭难以负担，而且医生也很少，能治疗矮小疾病的医生还不到20人。

　　与很多上世纪90年代药企创立者的心境相似，金磊从这个用药、治疗的缺口中，看到了巨大的市场机遇。他从美国回来创立了金赛药业，进行生长激素的开发。

　　长春高新，自此与金磊绑定，而且始终是金赛药业的大股东。天眼查数据显示，1997年公司成立时，长春高新持股65%，而金磊的另一家公司持股35%。

　　经历了一段每天在车间紧盯研发的日子后，金磊的进展很快。1998年，第一支注射用重组人生长激素“赛增”粉针剂问世，从此，金赛药业逐步扩充生长激素的品种，这款药物开启了国产化的道路。

　　金赛药业也曾在2016年左右谋求过新三板挂牌，以求再融资，但最终搁浅。

　　此后，长春高新在金赛药业的持股比例进一步上升，到2019年以定向增发的方式进一步收购股权，最终持股99.5%，金磊持股0.5%；金磊则首次出现在了长春高新的前十大股东之列，作为第二大股东，持股约11.5%。

　　从第二年，金磊开始逐渐减持。金磊解释说，这是由于上一年的重组，他需要缴纳近10亿元的个人所得税，有纳税的资金需求。

　　“金磊的减持，说句实话，给广大投资者造成了很不好的公司形象，低位增持高位精准减持，是科学家还是炒股票的？”2021年8月，在长春高新的半年报业绩说明会上，投资者难掩不满。彼时，长春高新的市值已经从最高点跌了三个多月。

　　当时金磊正在计划增持。董事会秘书张德申回应说，“您对金磊的指责，我转告他。”

　　三个月后，金磊增持，从8.52%增至8.56%。

　　与民营医院有渊源

　　金磊一直在为矮小儿童的生长发育诊疗“鼓与呼”。

　　2021年在北京的一个有关儿童生长发育的项目上，金磊说，中国矮小儿童的发病率为3%，中国矮小儿童约有760万人，但得到规范化诊疗的比例不到5%。

　　生长发育问题是危害儿童健康的公共卫生问题之一，大部分的患者有自卑、抑郁等心理障碍，不仅给成年后求学、婚恋、就业带来多方面影响，也给国家带来经济负担，成为一个不能忽视的社会问题。

　　不过，金赛药业，连同它的大股东长春高新，时常被质疑有生长激素“滥用”之嫌。每逢质疑声起，长春高新股价就应声跌下去，公司数次澄清。

　　痛点在于家长们对子女的身高焦虑是明摆着的。陈宏介绍，金赛药业有着非常独特的销售模式，主要依靠在大三甲公立医院入组新患者，后续的复诊、开药以 “院外市场”为主，即民营医院、诊所等，而且对“院外市场”的终端有非常强的把控能力。据其透露，金赛药业“近70%的销售额来自‘院外市场’。”

　　“过去大家评价金赛只是生长激素的生产销售企业。”2021年8月，在与290 余家机构 1288 位投资者的沟通中，金磊等人没有否认现有的儿科领域渠道优势，认为可以依托这些来拓展新品。他们也提到，公司希望发挥民营渠道的优势。

　　民营医院在金赛药业的过往中扮演重要角色，而且，金赛药业也曾尝试过建立自营的门诊体系，2015年参与投资设立了上海金蓓高医院投资管理有限公司，通过这间公司，间接投资了重庆金童佳健高儿童医院有限公司、武汉健高综合门诊部有限公司、杭州健高儿科门诊部有限公司。这三家均为民营医院或健康咨询类公司。

　　这些公司给金赛药业的业绩增色不少。在2019年上半年，金赛药业在重庆金童佳健高儿童医院有限公司的销售收入超过2亿元，占公司比重近10%。不过在此期间，金赛药业还是以减资的方式逐步退出了上海金蓓高医院投资管理有限公司，公司表示是为了聚焦药品研发生产，而门诊经营与之属于两个领域，差别较大。

　　由于是处方药，生长激素产品有着明确的适应症。比如，聚乙二醇重组人生长激素注射液，用于因内源性生长激素缺乏所引起的儿童生长缓慢。此外，还有重组人生长激素注射液，除上述适应症，还可以用于因 Noonan综合征所引起的儿童身材矮小、因SHOX基因缺陷所引起的儿童身材矮小或生长障碍、已明确的下丘脑-垂体疾病所致的生长激素缺乏症等。

　　对于生长激素产品的使用，医生需进行包括生长激素激发试验等一系列检测项目后，方可根据具体情况及病种临床要求，开具处方。

　　一位妇产医院的从业者告诉《财经》，他所在医院里有儿童保健科，科里专门有一个亚专业叫生长发育。另一位医生补充说，部分医院的内分泌门诊也会涉及，比如北京协和医院内分泌科的矮小门诊。

　　孩子能否打生长激素，有一套严格的要求和检测指标，比如年龄、骨龄、激素水平等。生长激素销售的规范性时常被提及。

　　一位业内人士告诉《财经》，孩子一旦开始注射，需要一个周期，不止一针，所以患者管理有一个体系，包括既往指标和改善指标，查有可循，如果有不良反应也是会记录的。

　　《矮身材儿童诊治指南》指出，疗程通常不宜短于1年—2年，过短时间，儿童的收益对最终身高的作用不大。金赛药业的官网显示，使用生长激素治疗矮身材的疗程，需要视个体身高增长情况而定。

　　“生长激素不是中国特有的，治疗身高不足，全球也是这个治疗方案。”上述业内人士说，生长激素引发的几次争议，背后有可能是企业营销造成的。疫情造成了大量在治疗周期的孩子流失了，因为不能在医院注射。一旦超出年龄或超出周期，生长激素将不显作用。

　　而且，上述业内人士坦言，“执笔医生的引导非常重要，这也涉及医疗环境的问题”。

　　“集采之外”还有黄金投资领域吗？

　　除生长激素，此次广东联盟集采纳入的生物制剂还有血制品，同样引发关注。

　　集采文件发布当天，血制品板块的华兰生物股价跌幅5.63%，博雅生物、上海莱士、天坛生物等均出现不同程度下跌。

　　“此前确实没有想到血制品也会纳入，因为这是人源性产品，由于上游原材料来源有限，不能仅仅通过建厂、增加生产线就实现最终产量的提升。”高特佳投资CEO孙佳林分析，企业扩量的天花板在如何增加上游的采浆站。

　　非医保目录的种植牙、带有“消费医疗”属性的生长激素、未通过药品一致性评价等外界眼中的非集采品种，先后纳入省际联盟集采中，一个个褪去“药茅光环”。

　　集采的一步步扩围也确实让陈宏感觉到不确定性，“长期来看，医药领域在国内市场的公益属性会越来越被强化。”

　　一位医保系统人士对《财经》分析，集采不一定限定在医保目录范围内，目录外的一样可以集采。集采的条件就在于是不是量够大，可以组织有效的市场；是不是竞争主体够多，能够形成有效的市场竞争；是不是有合理的质量评价体系，要么所有产品在一个质量水平线上，要么不同质量可以通过质量评价体系去进行综合评估。

　　那还存在“集采之外”的黄金投资领域吗？

　　在孙佳林看来，集采内市场并非是完全的禁忌之地。2019年投资汇宇制药前，高特佳团队也曾非常犹豫，彼时集采开始不久，创新药投资也正火热，仿制药并不受欢迎，“政策前景不明晰，而且投资的时点，汇宇制药是一家仿创结合企业，并不是一家纯创新药企业，未来还有退出通道吗？”

　　再三斟酌后，高特佳还是决定搭上汇宇制药IPO之前的这班车，“好在公司2021年上市的仿制药的品种全都中标了，成了集采的明星企业，仿制药扩大销量的收入来支撑创新药的研发，商业逻辑就走通了。”

　　“还有一些企业刚上市的品种就被纳入集采，这个时候只要中标，就能快速获得销量，还省去搭建销售团队的费用，也就降低集采的冲击。”孙佳林说。

　　但这样的“集采内”机会太少了，国家药品集采三年共覆盖218种药品，平均降价54%。

　　华安证券的研究员在看到长春高新三个跌停后，分析称，在医药整个市场“没有新主线”的背景下，有业绩、低估值、有政策鼓励的赛道可能成为新的主线，比如在中长期看好中药的投资价值。

　　“最近股市震荡，与此前的医药板块过热有关，但现在二级市场确实信心不足了，和集采相关的风吹草动就引发二级抛售和股市下行。”但孙佳林要面对的一级市场上，好的项目估值完全没有降低。这对靠一、二级市场的差价盈利的一级市场股权投资人来说，寻找空间的难度就更大了。

　　具备全球化市场布局，似乎已成为投资人眼中新的投资逻辑。即便2022年医疗耗材、器械等仍然是集采的主要领域，陈宏还是看好耗材领域在海外的发展，一方面是IVD检测试剂盒，新冠试剂盒的海外市场发展前景很好。

　　比如近一个月来股价接连涨停的九安医疗（002432.SZ），自称收到了美国纽约州卫生部发来的新冠抗原家用自测OTC试剂盒的采购订单，合计订单金额超过4亿元人民币，以及纽约州、马萨诸塞州等的订单，引来深交所的关注函的同时，公司自己也反复提示风险。

　　“另一方面是球囊、心脏支架等产品。”陈宏分析，有国内企业已经有欧美、东南亚等国际化渠道、或者开始布局的，都值得关注。

　　可这样的项目“太难抢了”，高值耗材器械的国内龙头企业也是孙佳林眼中的优质项目，“这个领域集中度非常高，好项目早就被占上了。”

　　孙佳林瞄准了另一个“宝藏”——老年康复器械，“对进入老龄化社会的中国市场来说，有投资价值的器械、设备还是比较多的；此外，疫苗依然是很优质的投资标的。”