来源：21世纪经济报道
作者：方海平，周炎炎
8月25日，一则关于银行理财估值方法被监管做出严格要求的消息在市场流传，该消息称：
大行部召集六大行开会，书面部署了摊余成本法的应用安排：1． 过渡期结束后（2021 年末以后），不得再存续或新发以摊余成本计量的定期开放式理财产品，即2018年人民银行“7·20补充通知”政策不得再延用；2． 除严格按照现行监管规定使用摊余成本计量外，对于理财产品2021年9月1日之后新增的直接和间接投资资产，均应优先使用市值法进行公允价值计量，暂不允许对除未上市企业股权外的资产采用成本法估值。对于已适用成本法估值的理财产品存量资产，应于2021年10月底前完成整改。
21世纪经济报道记者从多家机构处证实了该则消息。同时，亦有多家股份制银行和头部城商行理财子公司人士表示，目前没有收到通知，但是早已明确这一趋势，并且已经着手提前准备。
“这一规定肯定是针对所有机构，会逐级传导，不只是针对大行。”一位股份行人士指出。
另一位股份制银行理财子公司高管对记者表示，对股份制银行的相应规定“也快了”。
一位城商行理财人士也对记者表示，在理财产品改造上，小银行主要是跟随大型银行而动，监管对大行做出规定，基本也意味着整个银行理财在估值方法上必须越来越规范、越来越严格。
总体而言，银行理财的净值化改造是一个持续的过程，大趋势上，对净值化的要求将越来越高，银行理财产品在形态上也将越来越与基金产品趋同。
记者采访的多位市场人士均表示，这一规定涉及到的估值方法调整和影响颇大，具体要看此前估值使用中的偏离度情况。
“ 按这个口径的话，很多资产都不能使用摊余成本法估值了，尤其需要注意那个新增的间接投资资产，现在理财的嵌套投资规模大约9.5万亿，上半年是明显增加的。”一位银行理财研究人士表示。
按目前的规定，此前操作中纯粹为理财提供估值便利等通道服务的机构可能受到限制。不过，该规定还涉及到具体执行问题。
一位股份行人士对记者指出，如果这种通道的提供方是证监会体系下的机构，而借助这个进行投资的是银保监会项下的机构，具体实施执行，需要双方配合。
此外，涉及到的细节问题还包括：没有交易价格的资产应该采用哪个机构发布的公允价值，目前尚无详细的明确规定；另外，按照这个口径新增非标资产也要按市值法估值，其可行性也是一大问题。
从今天的市场反应来看，出现了一些明显对二级债、永续债的抛售行为，“现在市场比较担心大行有大规模的赎回操作，不过我觉得不太可能，银行理财的合同只有银行才能提前终止，现行办法下，银行还是有一些方法做到净值稳定。”上述银行理财研究人士对记者表示。
银行理财估值问题早已被“盯上”
银保监会7月的罚单中，涉及三家银行的理财业务整改问题，其中第一次在某股份制银行的罚单中出现了“净值型理财产品估值方法使用不准确”这样的提法。罚单也暴露出了一些银行以及理财子公司为了提高净值型产品比例，违规使用估值方法，或存在“以次充好”的可能。
在这一领域主要的争议问题，正是成本法的适用范围。很多银行为了扩大成本法的使用范围，从定开产品入手，使用信托通道来“掩护”成本法估值的PPN、非公开公司债、银行二级资本债和永续债、优先股等资产。
除了净值型产品的估值方法之外，这次涉及理财的罚单中对三家银行提出了同一个问题：“理财产品相互交易调节收益”，这种行为在资管新规之前的“资金池”、“资产池”时代极为普遍，而目前很多银行资管部门和理财子公司换了种方式，使用信托通道达到这样的目的。
有一种做法是，设立几个规模上百亿的信托资产池，然后不同理财产品在池子里申赎，调节流动性和收益。
另一种内部资产交易的做法是，产品间通过券商等通道进行资产折价交易，这也是一种利益输送。打比方说，银行或者理财子公司成立了一个新产品，产品设立前期股债市场波动导致收益低迷，那么预期收益型的老产品可以将持有资产折价卖给新产品，这样的话新产品利润一下子就上升了，而老产品只需要达到预期收益就可以，也没有损失。
这种方式在2011年《证券投资基金管理公司公平交易制度指导意见（修订稿）》中，已经被证监会否决了，但是在银行理财和信托身上还是会出现，如果债券交易价格偏离度没有超过2%或者3%，或者此类交易没有特别频繁，也不会被发现。
利用估值操作平抑产品波动有哪些风险？
“其实我们所有的估值操作都是为了让产品看起来稳定，波动小，因为现在从客户的接受度上来看，对于波动大的产品还不是很能接受。”一位股份制银行理财子公司人士对记者表示。
此前，21世纪经济报道独家报道了银行理财假净值的做法，包括通过信托通道设立“体外资产池”，大量装入PPN（非公开定向债务融资工具）、非公开公司债等可以采用买入成本法计价的资产，同一家银行的不同理财产品的申购赎回，均可通过同一个资产庞大的信托计划来调节收益，使净值趋于稳定。
换句话说，表面上实现了净值化转型，产品还是以前的预期收益型产品。无论是市场的波动、债市的回调都不会体现在理财产品的收益率上。
为了尽量使用成本法使得净值平滑，银行青睐这三种资产：
一是PPN、非公开公司债、ABS和ABN使用买入成本法估值，使得净值非常稳定，这是理财子公司买入的主要资产，也是银行固定收益类产品净值稳定、回撤很小的主要原因。
二是部分通道甚至可以把银行永续债、二级资本债使用买入成本法估值，所以现在市场上这类资产的交投非常活跃，现金管理类产品也参与买卖。
三是银行优先股使用买入成本法估值，收益很高，信用风险较低，成为理财子公司追捧的对象。因为银行优先股算作权益类资产，所以成为很多银行固收+产品的重点配置方向，也是固收+产品为何权益类资产占比很高但是净值仍非常稳定、回撤非常小的重要原因之一。
根据21世纪经济报道记者了解，在大量买入第一类资产的时候，当前颇为“流行”的方式是，比如同一家银行的理财产品1、2、3同时投向几个大的信托计划，这些信托计划的资产规模通常达到上百亿，甚至百亿，形成大的资产池，资产池中的公募资产包括ABS和公募债，以市价法计价，即监管鼓励的盯市法，但这只占20%不到的部分；80%以上的资产是PPN、非公开公司债等以买入成本法计价的资产。
表面上，这种做法似乎于投资者无害，但实际上这仅适用于理财产品规模不断扩张的周期，一旦规模下降或者出现大规模赎回，抑或出现债市剧烈调整时期，理财产品如果出现大规模浮亏，信用风险不断累积之后，很容易引发流动性风险，最终受损的仍是理财产品的最终持有者。此外，容易引发风险在多个金融机构间互相传染。
如果“体外资产池”不断扩张，那么资管新规对于理财产品的约束将减弱，很有可能造成，此前伤筋动骨“拆掉”的资金池、资产池，又换了“马甲”归来。
具体而言，“体外资产池”蕴藏四层风险：
一是仅能在理财产品规模不断扩张的周期内，实现不同时间段、不同产品的客户的目标收益。目前银行理财的整体规模还在稳定增长，因此未到期的、以成本法估值的底层资产，才能始终持有。一旦银行理财规模缩减或者出现大规模赎回，这些以成本法估值的资产在前期都是每天加一点净值兑付给客户的，那么最终持有的客户会面临净值萎缩的后果，对于后来者非常不公平，甚至引发流动性风险。
二是债市剧烈调整期或者出现大量浮亏的时候，由于底层债券是采用买入成本法估值，这个估值并不是市场公允价格，也会对投资者造成不公平，可能引发流动性风险。
三是银行理财投资大量走通道，主要是信托通道，增加了通道成本（一般为7BP-10BP），并且导致风险在多个机构间传染。信托之所以愿意承接这类业务，也是业务转型推动，即可以包装成主动管理型产品，但本质上仍是非标通道业务。
四是对基金造成不公平，因为基金一旦成立之后需要去银行间和交易所开户，这2-3周的时间内只能做活期存款类资产，等到开户之后才能买卖债券，所以收益率、稳定性等跟银行理财产品相比，处于劣势。而资管新规当初出炉的核心要义之一，就是将各种资产管理业态拉回同一起跑线。当然，目前基金相较于银行理财还有免税优势，这也是不容忽视的一点。
