国盛证券：科创板是对投行的新挑战，期待投行春天的真正到来
券商中国2018-12-13 15:20
卫成业，现任国盛证券内核总部总经理。1976年出生于江苏泰州，2001年毕业于浙江大学，工学博士。保荐代表人，上海注册会计师协会非执业会员，有律师资格。曾先后工作于中国电信广州研发中心，中国证监会广东监管局，光大证券，有3年网络安全研究经历和13年投行从业经历。
2018年11月5日，科创板的消息一经公布，从创投圈到投行圈，从券商到企业，大家都激动不已、奔走相告。确实，未来前景可期的科创板对创投界而言是一个重要的投资退出渠道；对目前IPO、再融资、并购重组等业务量均明显下滑的投行而言，则是一块增量业务，而有了创业板开板后部分券商异军突起的成功案例珠玉在前，部分有志于投行业务的非头部券商更是将科创板视为一次逆袭的良机；对科技含量高、研发投入大但短期内盈利前景尚不明朗，或为排队所苦的企业而言，“科创板+注册制”更是让他们信心大增、跃跃欲试。
总体而言，尽管目前科创板的条件和发行管理办法尚未公布，但从已经公开的信息看，科创板不仅是一个全新的上市板块，其区别于现有主板和创业板公司的发行条件，全新的审核流程和审核理念，给予了市场极大的想象空间。对投行而言，科创板既是一次难得的发展机遇，但也意味着将面对随之而来的新要求、新挑战。以下，笔者将就科创板对投行的新要求、新挑战进行重点阐述。
大家都知道，核准制下的IPO项目，是需要投行保荐的。投行需要对所保荐项目进行全面的尽职调查，以保荐机构的名义出具发行保荐工作报告、发行保荐书，并对全部申报材料进行复核，确认信息披露不存在虚假记载、误导性陈述或重大遗漏。为此，在实务中，投行往往需要花费大量的时间和精力对会计师、律师的工作进行复核，甚而是实施独立的法律尽职调查、财务尽职调查。尤其是2013年IPO财务核查的要求提高后，投行工作会计师化的趋势日益明显。总之，在目前的保荐工作实践中，投行有大量的与其他中介机构重复的内容，监管机关和市场一直倡导的“归位尽责”事实上只是一个非常理想的状态。
在投行的工作律师化、会计师化的同时，投行的服务高度同质化，投行难以体现自身创造的价值。核准制下，投行通过案例学习、参加保荐代表人培训等方式对监管机关所认可的标准心知肚明，实际项目实施中只要按图索骥、按部就班地辅导规范就行，并不需要对行业、对盈利模式、对科技属性、对商业逻辑和成长逻辑进行深入研究。在新股不败、23倍市盈率发行的背景下，在所有的IPO项目销售都不是问题，发行价格或价格区间也基本上可以按照市盈率测算未卜先知的情况下，实务中投行自身的销售能力也不再重要。
以上是国内投行保荐业务的现状。可以预见的是，科创板推出后，上述情况会有所改变：
一、从现有政策预期看，科创板将对符合要求的、包括部分尚未实现盈利的企业敞开大门，相应地，23倍的发行市盈率预计也会突破。这样的话，对投行的研究能力、销售能力就有了实质性的要求。投行能否在对发行人行业特点、经营模式、技术先进性、竞争对手状况、未来投资项目等进行充分研究的基础上，建立科学的估值模型，对发行人的投资价值进行符合逻辑且深入的挖掘；投行能否与投资者、就发行人的投资亮点和投资价值进行充分沟通，从而确保证券的成功发行。科创板的推出，对投行的研究能力、销售能力提出了新的挑战。
二、2018年11月13日，上交所理事会就设立科创板并试点注册制等事项听取业内意见，会议认为“……要有一套措施强化中介机构的责任和权利，通过证券公司资本约束等新制度让中介机构勤勉尽责”。在关于科创板的市场传言中，一直有鼓励券商“投资＋保荐”的说法，或是要求券商在发行阶段配售一定额度的股份，并锁定更长的时间。相关机制建立后，发行定价将可能在证券公司内部形成有效博弈，对投行的研究能力和投资能力提出了更高的要求。
综上所述，科创板是一个全新的市场，对投行而言，既是挑战，也是良机。科创板的保荐工作中，法律尽调工作、财务尽调工作不再是投行工作的全部。投行和证券公司应努力提升自己的研究能力、销售能力和投资能力，创造投行价值，从而实现资本市场各参与主体的归位尽责，即：发行人的归发行人，会计师的归会计师，律师的归律师，投行的归投行。到了那一天，国内投行的春天才会真正地来到。
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