《金刚川》难救万达电影

发布时间:10-2608:36

首富与普通人,同样需要面对今年的压力。

2012年5月21日上午,王健林即将见证一个重要时刻——万达集团完成对美国最大院线AMC的并购。

彼时的AMC,营收超过25亿美元、拥有全球最多IMAX和3D屏幕.以AMC当时的营收水平,万达集团最终以26亿美元的价格,以及不低于5亿美元的后续运营费用,将这块金字招牌纳入万达版图。

这昭示了王健林将万达院线打造成巨无霸影视业务的规划与野心。

由2012年开始,万达院线的确成为了中国电影市场的巨头公司。2012年,万达院线以24亿元的票房成绩问鼎中国电影票房市场。

在完成对AMC的并购后,AMC亦不负期望实现扭亏,这使得万达在一年半的时间内投资收益翻番。

王健林在此后谈起这笔交易时高调宣称,“收购AMC就是要放中国电影给美国人看”。

2015年,万达院线以优良业绩登陆深交所,市场也对其寄予一致的看多期望,其股价曾经一度飙升至92元(复权价格),公司市值逼近2000亿人民币。

然而,高光时刻转瞬即逝。如今的AMC,成为了万达集团最想丢掉的业务。2020年,在全球影业受到重创的背景下,AMC濒临破产,市值一泻千里至3.87亿美元。

2020年10月,万达电影(002739.SZ)发布了2020年前三季度的业绩预告:截至9月30日,亏损范围为19.50~20.50亿元。

这个数据并未超越市场的意料之外,近两年来,市场已经形成了对万达将持续亏损的一致判断。

2019年,万达电影亏损达到47.29亿元;2020年第一季度亏损达到6亿;2020年上半年,万达电影亏损15.67亿。

尽管万达电影给出了一个扭转预期——第四季度全国票房和公司各项经营业务将恢复正常水平。但现实情况是,如果万达电影短期内无法翻盘,年内继续亏损,“披星戴帽”的ST命运将是必然之事。

留给万达电影的时间有限,这家昔日的巨头正在自救。如果能够实现业绩反转,那么以万达电影15元量级的股价,显然构成了一个不错的择时机遇。但问题在于,它有机会吗?

01 电影救不了万达电影

一部电影拯救一家上市公司,在中国影视行业逐渐“常态化”,特别是在受到疫情严重影响的2020年。

从6月开始,《八佰》定档的利好消息,将“垂死挣扎“的华谊兄弟(300027.SZ)暂时拉回至安全线内。

在6月至9月,华谊兄弟的股价走出了一条漂亮的上涨曲线,但随着《八佰》热度的消退,华谊兄弟股票再次走向冰点。

在实际的业绩层面,尽管《八佰》两个月拿下超30亿元票房,但仍然难以扭转华谊兄弟的业绩亏损——2019财年巨亏39.6亿。

华谊兄弟并非“独行者”,它的状况其实是整个影视行业的映射。

《姜子牙》的上映消息刺激了光线传媒(300251.SZ)的上涨,其股价从7元多一路飙升至17.5一带,其市值也超过中国电影(600977.SH)与万达影视,坐稳了影视公司“一哥”的位子。

市场的高预期来自于光线此前的作品《哪吒》:以其50.4亿人民币的票房收入来看,成本1亿元,片方分账近18.2亿,让光线传媒创造了历史最优成绩——2019年,光线传媒的净利润达到9.48亿元。

但从另一个角度来说,高预期“坑害”了光线传媒。《姜子牙》上映后却因口碑不及预期,遭遇了票房和股价的双下滑。

十一后的六个交易日中,光线传媒累计下挫22%,市值蒸发106亿元。截至10月16日收盘,光线传媒报收12.96元/股,市值约380亿元。

而另一家上市公司中国电影,由于缺乏拥有号召力的影片,近三年在营收上的表现亦显平庸,营收在90亿元附近徘徊不增,净利润也没有起色,2020年上半年亏损超过5亿。

可以说,中国影视行业长期处在“靠一部电影苟活”的作坊状态。其工业化程度无法与好莱坞的成熟体系相提并论。

同时,就国内影视行业现状而言,制作与发行环节的平均毛利率水平偏低,同样对影视公司的财务报表造成了负面影响。

以万达电影为例,其2020年中报显示,影视制作与发行收入占比10%,毛利率为19%;而电视剧制作与发行收入占到26%,毛利率仅为1.8%。

在影视行业,没有最惨只有更惨。2020年,万达电影的影视产品线几乎“颗粒无收”。

由万达电影出品的2021春节定档影片,只有《唐人街探案3》一款。近期出品的几大爆款影片:《我和我的家乡》(25.23亿票房)和刚刚定档的《金刚川》(预售超过千万),其幕后“C位”都是中国电影。万达电影仅以“联合出品方”的形式参与,能分到的利益非常有限。

假设《金刚川》票房为30亿,扣除“杂七杂八”(5%的电影专项事业发展基金、3.3%的营业税、以及电影院50%的可分账票房)的费用,剩下40%才是电影投资方可参与分红的片方分账票房。

作为出品方,中国电影预计能获益2.30亿元,而联合出品最终只能“分食残羹”。更何况这部电影的联合出品方名单中的公司更多达41家,万达电影最终只能拿到千万元水平的利润。

从目前万达电影的业绩来看,在三季度取得了8.4亿票房的情况下,仍然亏损约4亿元。比较去年同期20亿左右的票房、盈利3亿左右的情况。结合疫情导致导致毛利率下降,万达电影在今年需要取得20亿左右的票房,才可以扭亏。

以此来看,万达电影如果仅靠影视制作与发行的单一业务扭亏为盈,基本等于“坐以待毙”。

02 “ST万达电影”有多大概率

靠电影发行与制作业务摆脱亏损,显然是一条不现实的道路。这样一来,增进利润的压力便只能指望产生于院线的观影收入上。

针对政府疫情防控要求,万达影城目前尚未恢复到疫情前上座率,院线零售食品也受到了严格的品类管控。这意味着,从三到四季度,万达影城的整体经营仍然到疫情较大影响。

而除了自身业务的限制以外,万达电影的海外业务也受到了不小的影响。

作为海外业务的主体,AMC在今年年初关闭了1000家影院,此后又开启了大规模裁员与高管减薪,以存留现金保障现金流。

在国内业务上,由于折旧、租金、员工薪酬、财务费用等固定成本,这使得影城观影收入占据半数的万达影城受到了严重冲击,是造成万达电影三季报经营业绩大幅度亏损的又一原因。

未来国内院线行业的头部竞争将会加剧,已经成为业内共识。对于高度依赖线下影城业务的万达电影而言,万达影城能甩开竞争对手多远,直接决定万达电影的未来的发展。

就目前而言,万达院线的市占率此前为13.5%,而今年经过疫情原因出清一部分影院后,万达电影的集中度明显提高,均值大概在15%左右。

2020年4月,万达电影发布非公开发行股票预案,拟募集43.5亿元。这笔钱的大部分将用来扩建院线,以提高市场占有率,其中将拿出30.5亿元募集资金用于新建影院项目:万达电影计划在2020年~2022年期间于北京、上海、广州等城市新建影院162家,银幕数1258块,总面积79.1万平方米,座位17.6万个。

在万达院线最近召开的全国视频会议中,新确定的业务发展方向是——提高运营水平,同时继续拓展跨界合作和线上业务。在这一轮扩张中,万达电影在院线上的市占率有可能进一步提升至20%。

尽管院线是万达电影最有价值的资产,其市场占有率也看得到向好的趋势,但现实问题有两个:第一,放映业务算不算一门好生意,第二,市场形势对于万达电影来说是否友好。

第一个问题的答案是,差强人意。

2018财年,万达电影的观影收入为91亿,占营收的64%,但毛利率仅为10%;广告收入毛利率达到了69%;商品销售(爆米花)为60%。

2019财年,万达电影的观影收入毛利率仅为6.6%。而广告收入毛利率达到了59%;商品销售(爆米花)为65%。到了2020年,因为受到疫情影响,观影收入毛利率为-230%。

即便疫情结束,电影观影回归正常,但仍然难以改变放映业务的低毛利特性;广告营收和商品销售虽然略胜一筹,但作为 “衍生业务”,其业务弹性非常有限,高度依赖于观影人群的比例性消费,缺乏独立的发展路径。

第二个问题的答案是,难称乐观。

首先,万达影城与万达广场的“文娱地产商圈”模式,在过去十年里收到了良好效果。然而,这种集多种形态于一体的大型商圈,在商业地产开发商的模仿下,正失去对消费者的吸引力,不再是其休闲出行首选,这势必严重影响消费者在万达影院的观影需求。

为万达影城业务带来更大冲击的另一因素,是线上观影正成为确定性趋势,作为行业头部企业,万达受到的影响只会更甚。

此外,由于万达保有了国内最多的IMAX屏幕,其观影价格在业内始终不占优势,在“薅羊毛”消费心态已成常态的当下,刻意低价售票的价格战一旦打响,同样会为万达的院线收入造成负面影响。

综合看来,尽管万达电影在疫情期间采取了费用管控措施,并以定向增发与进一步扩建影院来表达信心,但来自于经营层面的“低毛利、赌爆款”打法,还是决定了万达电影很难在2020年最后一个季度实现翻身,成为ST股票,恐怕将成为大概率事件。

03 万达电影还能买吗?

那么,这是否意味着万达电影毫无投资价值?一个有趣但很难确定的投机机会,可能成为风险偏好者的配置选择。

这个投机机会,产生于万达集团近些年“断臂求生”的策略。

2017年,王健林将多个文旅项目、酒店分别打包卖给融创、富力。2020年7月,王健林将新的文旅地产项目15%股权转让给万科,此后又卖掉他很看重的资产,又卖掉了万达体育的核心资产,以及海外地产项目后仅剩的“王牌”。

实际上,影视行业也曾有过类似的做法。2018年,光线传媒卖掉了新丽传媒27.64%股份,套现超33亿元,促进其他业务的发展,现在来看,这笔买卖对光线传媒的未来发展起到了至关重要的重要。

卖掉新丽股份是一笔非常适时的交易,彼时,新丽传媒估值约120亿元,是“最好的交易期”,如果等到现在,其估值可能仅剩30亿元。

政策为万达电影留出了一些时间:今年5月,证监会公开表示,受疫情影响严重的上市公司,原则上可以延长收购标的资产业绩承诺期或适当调整承诺内容,调整事项应在2020年业绩数据确认后进行。意味着监管允许“松绑”今年因疫情不能达成业绩承诺的上市公司。

从这一点上看,“披星戴帽”已经进入倒计时的万达电影,未必是万达集团货架上的非卖品,如何能将亏损的万达电影卖个好价钱,考验的是王健林在择时、谈判、资本运作和产业包装的技巧,而是否将价格看起来处于底部的万达电影纳入仓位配置,考验的是机构与普通投资者的风险偏好。

在这一点上,首富与普通人,同样需要面对压力。

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