LPR降价:停下来还是走下去?

证券市场周刊

发布时间:11-1517:16

预计2019年11月的1年期LPR报价将下降5BP,但5年期以上报价仍可能保持不变。

本刊特约作者 郑葵方/文

2019年8月17日,人民银行宣布新的贷款市场报价利率(LPR)形成机制(中国人民银行公告〔2019〕第15号),明确了LPR的定位——贷款市场报价利率,将与中期借贷便利(MLF)操作利率相关联,逐渐替代现有贷款基准利率,来指导银行贷款定价。由此拉开了中国贷款利率与市场利率并轨的序幕。

LPR是月报价机制。8月20日,新LPR首日报价,1年期LPR报4.25%,在同期限的MLF基础上加点95BP,较同期贷款基准利率下降了10BP;5年期以上LPR报4.85%,较同期限贷款基准利率下行了5BP。9月20日第二次报价,1年期LPR下降了5BP,5年期保持不变。10月20日,1年和5年期LPR均保持不变。总体上,前两次1年期LPR报价较同期限贷款基准利率下行15BP,5年期以上LPR下行5BP,体现了降低社会融资成本的政策效果。

8-9月的1年期LPR均有不同幅度的下调,但10月LPR维持不变。此前路透对68位受访者调查显示,预计10月LPR下调的占比逾七成。10月LPR持稳,超出市场多数人的预期。

10月LPR报价保持不变的原因

首先,LPR挂钩的锚——MLF操作利率不变,体现了中国货币政策“以我为主”的原则。10月份,央行在未有MLF到期的情况下少见地开展2000亿元MLF操作,期限1年,中标利率3.3%,与上月持平。由于中美10月11日达成第一阶段实质性协议,美国暂停将2500亿美元中国商品的关税税率从25%提升到30%。此后,中美双方经过多轮磋商,确认部分文本的技术性磋商基本完成,中美经贸关系有所好转,短期经济冲击减弱,因此,央行货币政策保持定力,MLF操作利率维持不变,以为后续中美贸易摩擦反复、经济下行压力加大时预留政策空间。

其次,通胀超预期走高,制约利率下行。由于猪肉价格上涨,带动其他食品价格跟随上行,因此,9月CPI同比涨幅为3%,明显高于市场预期2.8%。市场的通胀预期升温,客观上需要更高的收益率进行通胀补偿,因而抑制了LPR的下行。

第三,银行资金成本上升,负债成本刚性,使银行难以持续压缩自身利差来降低LPR。10月,存款类机构的隔夜和7天回购利率中枢分别较9月上行11BP、2BP至2.47%、2.65%。从商业银行主动负债的重要渠道——同业存单的发行利率看,自8月以来各类银行的同业存单发行利率中枢基本呈上行趋势(图1)。10月,国有银行、股份制行、城商行和农商行的存单发行利率分别较9月上行13BP、10BP、13BP、8BP。银行的负债成本升高,加上经济增速下行期银行的风险成本上升,导致银行难以持续压缩自身利差来降低LPR。

更何况,LPR不一定每次都要有变化,这符合市场利率的特征。前两次LPR报价已两次下调,体现了降低社融成本的政策效果。10月LPR持平没有变化,也是市场化利率的一种表现,体现了报价银行市场化报价的自主性。

其实,LPR与当前贷款基准利率的利差不宜过大,有助于降低未来存量贷款应用LPR的难度。

10月15日,在央行第三季度金融数据新闻发布会上,央行货币政策司司长孙国峰表示,央行正在按照“358”的进度积极推动LPR运用。即,截至2019年9月末,国有大行新发放贷款中应用LPR作为定价基准的比例不少于30%;截至12月末,上述占比要不少于50%;截至2020年3月末,上述占比不少于80%。9月末,银行新发放贷款当中LPR运用的占比达到了56%,其中大银行占比更高,运用情况更好。央行也在研究存量贷款转向LPR定价的问题,将来存量贷款推进,未来贷款基准就会逐渐淡出。如果LPR和贷款基准利率的差别过大,将会大大增加存量贷款定价基准转向LPR的难度。因此,适当保持LPR不变,可为未来存量贷款基准转换留有余地。

构建MLF连续价格曲线,指引LPR定价

LPR定价的锚——MLF工具是央行2014年9月创立的,投放规模明显高于逆回购、SLF、PSL等其他的流动性工具。MLF余额最高在2018年9月升至5.38万亿元,后来经过数次降准置换MLF资金,截至2019年10月份,MLF余额降至3.37万亿元。自2015年12月开始,MLF的月度投放均在当月有到期量的情况下。央行通常采用续作MLF的方式延续流动性投放,续作的量是超量、等量还是减量,通常成为市场衡量央行货币政策态度的重要定量指标。

但2019年10月,央行罕见地在当月未到期的情况下主动投放2000亿元1年期MLF,并维持操作利率在3.30%不变。笔者认为,央行旨在构建MLF连续的月度价格曲线,后续MLF将为LPR提供长期连续的参考基准作用,具有重要的意义。

考察1年以内的月度MLF到期情况,可以发现,除了2020年1月、2月、3月无MLF到期,其他月份均有MLF到期,且到期日均在20日LPR报价之前, MLF可以发挥对LPR定价的引领作用。2020年1-3月虽然无MLF到期,但笔者预计央行仍将延续10月份的做法,在当月继续投放MLF,为LPR提供定价参考。

LPR的未来走势展望

从宏观经济形势看,未来全球经济下行风险较大。对经济的冲击不仅来自于各类风险事件,如中美贸易谈判磋商的波折、英国脱欧的乱局、美国对多国的贸易战,还来自于贫富差距日益加大,民粹主义运动在多国蔓延,中低层民众的消费需求增长缓慢,与科技进步的工业化大生产导致供给严重过剩的矛盾越来越突出。就中国而言,从长期看,未来经济下行压力仍将促使央行继续执行相对宽松的货币政策,LPR仍有下行空间。

央行可采用下列方式降LPR,实现降低社会融资成本的目标:一是通过降准、投放MLF等增加市场流动性投放,以降低银行的资金成本,进而推动LPR的下行。二是通过降低MLF操作利率的方式,引导LPR利率下调。11月5日,央行开展4000亿元1年期MLF操作,中标利率为3.25%,较上次下行了5BP。预计11月1年期LPR报价将下降5BP,但5年期以上报价仍可能保持不变。三是向更多新增贷款和存量贷款推广LPR定价方式,扩大LPR的应用范围,可以更有效地推动社会融资成本降低。

作者就职于中国建设银行金融市场部,本文仅代表个人观点,与所在机构无关

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